一个对手都没有！高达250倍PE的龙头公司，仍值得强烈关注！

　　一家当前100倍PE（对应2020年静态市盈率）的龙头公司，如果净利每年以50%增速稳定增长，到2022年对应的动态市盈率可以降到44.5倍。那么，如果增速提升到80%-100%呢？

　　CXO，无疑是最有望实现这个目标的赛道之一。而在CXO众多环节当中，又数生物药CDMO最为明朗。

　　一、多因素孕育CDMO行业王者

　　生物药时代的到来，带动着生物药CDMO行业的高速发展。

　　● 国内药物结构的转变：化学药时代→生物药时代

　　全球十大销量药品，小分子药一个，生物药九个，中国十大销量药品，小分子药八个，生物药两个。结合目前的行业趋势，抗体药物是新一代主流的“王牌”生物药，其重要性在于其针对相应抗原具有高特异性和高亲和力的特性，使得其在疾病的诊断和治疗中显示出其他类型药物无可比拟的优势。

　　● 行业高景气：生物药繁荣加速CDMO发展

　　根据Samsung biologics财报，预计2019至2025年的生物药市场的平均复合增长率约为14.71%，预计2023年有望突破200亿美元。国内生物药物市场规模增速更快，从2013年的862亿元增长至2018年的2578亿元，年复合增速达24.5%。

　　随着生物药的投资回报率逐年下降，全球药企外包意愿逐渐提升，作为为药企“降本”和“加速研发”的CDMO行业由此也迎来蓬勃发展。2014年至2018年，生物药CDMO市场规模由66亿美元增长至118亿美元，复合增长率为14.63%。

　　● 时机：国内市场将迎来第一波爆发期

　　我国在2020-2023年会是CDMO行业第一波集中爆发期。因为从2013年起作为第一波资金投入药物研发的起始年份，按药物研发周期7-10年来推导，今年正是第一波新药商业化的爆发元年。

　　● 行业竞争格局：药明生物的寡头局面，国内没有一个能打的对手

　　药明生物CEO陈志胜曾提到：“目前全球约12%的生物药在药明生物平台上开发，相当于全球每8个生物药就有1个在药明生物平台上开发。”

　　在全球市场上，CDMO生物药排名第一的是Lonza，第二是德国的BI，中国的药明生物已超越韩国三星生物，成为全球第三。药明生物在国内市场份额接近80%，排名第一，是绝对的龙头，未来市场份额有望进一步提升。

　　二、药明生物，已经明牌的的确定性

　　CDMO业务本质上是先进工艺的商业化运用，一方面连接着制造业放大生产、成本控制，一方面连接着研发端技术迭代、工艺优化。

　　所以，我们需要关键点无非：技术&工艺平台核心竞争力、订单&产能扩张进程、业绩兑现情况；

　　1、强有力的商业模式和技术平台布局

　　● 技术平台获得全球药企巨头认可

　　药明生物拥有3大特色平台，包括WuXiBody（双抗研发平台）、WuXia（细胞系开发平台）、WuXiUP（连续生产平台），拥有系统的研发和生产服务体系，三大平台协作可以显著提升药物研发、生产效率。

　　其中，WuXiBody?是药明生物具有自主知识产权的双特异性抗体技术平台，有望成为业界最好的双特异性抗体平台之一。该平台突破了绝大多数双特异性抗体平台技术瓶颈，有效克服了双特异性抗体开发过程中表达量低、多聚体高、纯化收率低等挑战，具有为每个项目节约6到18个月研发时间以及显著降低双特异性抗体生产成本等优势。

　　WuXiUP连续生产平台高效产出，为颠覆性技术。该技术平台，已为客户成功获得了美国FDA和欧洲EMA的双重认证，项目已经顺利上市。药明使用这个技术成功率高达98%，且成本上比传统不锈钢罐更低，建厂速度会更快，因此在相同产量下会有一个更高的投资回报率。

　　要判断一家CDMO的技术平台牛不牛，看合作客户其实是相对易得的方法，药明生物的合作伙伴包括基因泰克、BioAtla（辉瑞10亿美元投资）、Ambrx、Shire（被武田收购）等生物药巨头和新贵，已经非常说明问题。

　　● 全球CDMO服务范围最广的公司，商业模式和行业特点决定了客户高粘性

　　环视全球的生物CDMO同行，药明生物的服务覆盖范围最广，这样带来的好处是从早期药物发现阶段就开始截留客户。

　　生物药是培养活细胞，活细胞对光照等生产条件非常敏感，一旦选定外包服务商，除非发生重大事故，客户不会轻易更换外包公司，客户粘性极高。

　　药明生物的收费是按照药物各个阶段来分，在早期临床阶段前收费是相对便宜的，价格到后面逐渐提升，类似滚雪球的模式，具体如下图所示。

　　而且据药企调查数据显示，未来CDMO服务的涨价预期十分强烈，这不仅是因为人工和原材料成本的上升，也是由于全球生物药销量的提升带来必然趋势。

　　2、饱满的订单量和疯狂的产能扩张

　　药明生物的全球各地布局产能点、疯狂扩充产能，不仅关乎公司订单的承接消化能力，还关乎公司商业模式-生产策略对于客户的虹吸能力。

　　上面的服务范围优势旨在“漏斗做大”，让更多的项目都到漏斗里来。而公司提出全球双厂生产策略，让客户可以选择我们位于中国、欧洲、美国的任意两个生产基地进行商业化生产，降低在两个供应商间进行技术转移的风险。这种模式，药明生物是首家，这不仅使客户流失率降到最低，还从竞争对手处赢得了不少客户。

　　药明生物目前总产能为5.4万升，预计到2021年底至少增加到12.9万L，2023年计划产能扩张至28万升以上，这个数字是国内对手的几倍以上。（龙沙规划产能28万升、三星生物规划产能61万升）

　　从订单的角度看，2020年上半年，公司未完成订单总量为吗94.6亿美元，较去年同期大幅增加104.4%，截至6月底止，药明生物为264名客户提供服务，而去年同期为194名。

　　下面的例子应该更能说明订单的问题：2020年2月，药明生物子公司药明海德将在爱尔兰新建一座疫苗专用生产基地，公司已经与一家全球疫苗巨头达成合作，签署了长达20年的疫苗生产供应合同，该合同总金额约30亿美元，生产基地预计2022年投入运行。

　　3、不断超预期的业绩兑现

　　1月27日药明生物发布业绩预告，预计2020年股东净利润将同比大增至少65%，公司2020年股东净利润将至少超16.7亿人民币，大幅超越此前市场预测的约14.9亿人民币。

　　从历史财务数据来看，药明生物在营收和利润端在近五年表现出了稳定而快速的增长，股价不断创历史新高的同时，业绩增长也在不断的超越机构和市场的预期。

　　随着规划产能的逐步落地，要实现10亿级别美金的净利润，似乎也并不遥远。

　　三、南向资金的疯狂吸纳：是泡沫？还是繁荣？

　　药明生物，可以说是港股医疗生物板块最强抱团股之一。

　　外资用脚投票，内资同样也开启了“买买买”的模式。从资金面的角度，我们可以看到南向资金对药明生物的疯狂吸纳，近60天已经净买近205亿港元，持股比例从2020年12月24日的6.1%攀升至目前的8.5%。

　　另外，值得注意的是，今年仅仅过去1月，药明生物在1月5日和2月3日分别向投资者配售1.02仪股份（按每股96.5港元）和1.18亿股份（按每股112港元），用于捕捉新冠疫苗的产能扩张等机会。如果放在A股，对于这种在市场上疯狂吸血的公司，一般不受投资者待见，而药明生物却不断破顶。

　　最新数据显示，被誉为“药明生物劲敌”的韩国三星生物2020年制剂销售额共计67亿人民币，同比增长66%，利润约16.98亿人民币，同比增长219.14%。这也直接反映了CDMO行业的高景气度，同时去年三星这个增长速度超过了药明。不过随着药明生物新产能的落地和并购资产的整合，相信明年将再次超越三星！

　　估值角度看，药明生物约246倍PE，三星生物市盈率约231倍PE，市场给予这两家巨头相近的高估值！

　　从大的格局观来看，市盈率已经不是一个多么重要的指标了，药明生物未来是注定将成为全球生物药CDMO巨头的王者，以当前的订单量和产能规划布局，近3年的业绩高增速，是确定的。

　　从更细的角度来看，随着今年越来越多可配港股的公募基金的发行，药明生物作为行业龙头和稀缺性极佳的标的，已然成为必配的港股通目标，资金面的充裕必然使公司市值更上一层台阶。

　　万亿市值的中国CXO公司，或许梦想，正在照进现实。