【开源固收】2023：2016年剧情重演——第二次“L型”系列之一

　　本文作者：陈曦，开源证券固收首席；联系人：张鑫楠

　　核心观点

　　2023年5月，股市、商品大跌，市场的走势和2016年5月是似曾相识的。

　　无论在基本面、政策面，还是市场反应，两个时期都较为相似。

　　1．经济情况：

　　2016年一季度经济企稳回升，二季度环比转弱。2023年一季度经济同样是企稳回升，而到了二季度后经济转弱。

　　

　　（1）2016年上半年，民间投资增速加速下行，是环比走弱的原因之一。当前也是如此，民间投资增速持续回落。

　　

　　（2）2016年上半年，去库存拖累经济，是环比走弱的原因之二。2023年库存情况相同，也是在持续释放。

　　

　　（3）2016年全年，出口均负向拖累GDP，直到2017年二季度，才开始所谓“全球周期共振”。2023年一季度，净出口对GDP的拉动同样已经变成负值。

　　

　　2．政策层面：

　　2016年5月政策层面表态，没有强刺激。

　　2016年5月，权威人士在人民日报发文：“我国经济运行不可能是U型、更不可能是V型，而是L型的走势”，“搞大力刺激，必然制造泡沫，这个教训必须汲取”。

　　这与2023年政策表态“不要大干快上”是类似的。

　　3．市场：

　　在当时的市场看来，政策层面表态“没有U型、没有V型、没有强刺激”，再加上当时的经济已经环比转弱，所以2016年5月，股市、商品均大幅下跌：

　　股市随着4月经济环比走弱，先小幅下行，然后在5月大幅下行，基本回吐2月之后的涨幅。

　　商品端随着2016年1-4月去产能上涨，但5月同样大幅回落，基本回吐涨幅。

　　4. 后续：

　　再往后看，2016年6月，商品、股市企稳。

　　2016年三季度，PMI出现回升，民企出清、民间投资回升，去库存结束，股市、商品进入趋势性行情。

　　2016年8月，资金面开始收紧，债市开始调整。

　　2016年的经济、市场，或对2023年后续经济、市场具有指示意义。

　　

　　5．总结：

　　（1）一季度经济回升：2016年一季度由于地产棚改货币化，经济企稳回升；2023年一季度由于疫情放开，经济企稳回升。

　　（2）二季度经济环比转弱：但是，由于民企、库存出清没有结束，所以经济二季度环比走弱，2016年和2023年都是如此。

　　（3）市场对政策的解读悲观：叠加两个时期政策层面均表态“没有强刺激”，而市场解读为经济不会上行，加速民企、库存出清，5月股市、商品大跌。

　　（4）三季度新周期开始：2016年6月股市、商品确认底部；三季度民企、库存出清结束，新周期开启，第一次“L型”确立，股市、商品趋势性行情启动；资金利率上行，债券开始调整。

　　（5）2023年，第二次“L型”或将确立；类似2016年6月，股市、商品的趋势性行情或将再次启动；等待资金面收敛之后，债市将进入调整。

　　风险提示

　　政策变化超预期；经济变化超预期。

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　　研报首次发布时间：2023.6.2

　　陈曦：首席分析师，证书编号：S0790521100002

　　张鑫楠：联系人，证书编号：S0790122030068