特宝生物研究报告：乙肝临床治愈指日可待，在研产品未来可期

　　（报告出品方/作者：华安证券，谭国超）

　　1 专研蛋白质药物，体系化创新实力雄厚

　　1.1 厚积薄发实力出众的创新药公司

　　特宝生物是一家主要从事重组蛋白质及其长效修饰药物研发、生产及销售的创 新型生物医药企业、科创板上市企业。公司以免疫相关细胞因子药物为主要研发方 向，致力于为病毒性肝炎、恶性肿瘤等重大疾病治疗领域提供更优解决方案，重点 聚焦慢性乙肝临床治愈领域，致力于成为以派格宾为基础的慢性乙肝临床治愈领域 领导者；同时持续推进多个在研项目的临床研究进度。 特宝生物布局和构建涵盖多种蛋白质药物的表达、长效化修饰及工业化的创新 平台，拥有从基础研究、中试研究、临床研究至产业化的创新型生物医药体系化创 新能力；建有国家级企业博士后科研工作站和国家联合地方工程研究中心；目前拥 有 1 支国家重点领域创新团队、4 个上市产品、9 项国家重大新药创制专项、12 项发 明专利；注射剂成品已进入东南亚、南美洲、独联体等十多个国家。

　　1.2 核心平台技术领先

　　特宝生物是中国聚乙二醇蛋白质长效药物领域的领军企业，拥有多种蛋白质药 物的表达、长效化修饰及工业化的创新平台。公司拥有完整的创新药物研发体系， 覆盖药物上游技术开发、下游技术开发、质量和成药性研究、临床前及临床研究和 工业化研究全阶段。公司目前拥有药物筛选和优化、蛋白质药物生产、聚乙二醇重 组蛋白质修饰三个方面的主要核心技术：

　　（1）聚乙二醇重组蛋白质修饰平台技术

　　聚乙二醇化修饰技术是目前主流的重组蛋白质药物长效化修饰技术，具备更好 的成药性，是经 FDA 批准的极少数能作为体内注射药用的合成聚合物之一。蛋白质 药物经 PEG 化修饰后，其药物特性有显著改善，有利于降低免疫原性，提高疗效。 公司攻克了蛋白质药物选择性修饰、修饰位点比例控制与鉴定以及修饰工艺产业化 放大等技术难题。基于该平台技术，能够根据重组蛋白质药物的特点进行选择性修 饰；提高修饰效率的同时，能够降低多修饰产物的含量，较好地控制修饰产物的均 一性；公司已经建立产品不同修饰位点的分析技术及标准，实现组分含量可靠质控， 具有明显的技术优势。 公司多款产品为 PEG 及 Y 型支链 PEG 修饰产品，多为长效药物且生物特性较 为稳定，能够减少给药频率，提高药物的竞争优势。该平台属于公司重要的技术平 台。目前，国内 PEG 化药物在多个疾病领域都有广泛应用，市场规模巨大。公司的 Y 型 PEG 化修饰技术属于特有技术，具有一定区分度。

　　

　　（2）蛋白质药物生产平台技术

　　公司采用国际重组蛋白质的主流表达系统，包括大肠杆菌、酵母和哺乳动物细 胞等。 大肠杆菌表达系统属于原核表达系统，是目前最为成熟的表达系统，适用范围 广泛。大肠杆菌系统细胞繁殖快速、培养简单、转化效率高、遗传背景清楚。 酵母表达系统、哺乳动物细胞表达系统属于真核表达系统，弥补原核系统无法 进行转录、翻译后加工的缺点。酵母表达系统由于酵母单细胞生物的特性，繁殖迅 速、培养简单，能够降低成本。且酵母表达系统较为安全。在操作中不易发生外源基 因丢失、纯化较为方便。哺乳动物细胞表达系统产生的外源蛋白质更接近于天然蛋 白质，目的基因在哺乳动物细胞中表达的蛋白与天然蛋白的结构、糖基化类型和方 式几乎完全相同。 公司目前在引进、消化和吸收大量的国际先进生物制药技术基础上，通过独立 自主开发形成了重组蛋白质药物生产制造技术体系；并将生产平台、生产工艺、质 量体系三方面进行集成创新，采用模块化、集成化设计，已建成与公司现有治疗用 重组蛋白质药物产品线相匹配的多品种生产车间。

　　（3）药物筛选及优化平台技术

　　公司从国外引进基于 ACTOne Biosensor 技术的药物筛选技术，，并对其进行了 再开发，将 G 蛋白和β-arrestin 同时引入药物筛选和优化过程，建立了可实现 G 蛋 白途径和β-arrestin 途径同时筛选的技术平台。该技术平台可广泛应用于针对 G 蛋 白偶联受体（GPCR）类药物靶点和环核苷酸磷酸二酯酶（PDE）类药物靶点的药物 筛选，实现了双途径、动态、高通量的药物筛选。针对 GPCR 受体靶点药物的筛选 及优化，不但能检测 cAMP 下调和上调，适用于所有类型的 GPCR 药物筛选，而且 可以实现活细胞实时检测，无需裂解细胞，适于高通量筛选。针对 PDE 抑制剂的筛 选及优化，可直接检测活细胞，避免细胞裂解干扰检测导致的假阳性，提高了测定 准确度；并可同时使用动力学法和终端法测定 PDE 的酶活性，更好地反映药物在细胞内的真实作用；操作简便，更适于高通量药物筛选。该平台技术获得国家国际科 技合作项目的支持并顺利通过验收，已取得欧洲、美国、日本等国家/地区的国际专 利授权，具有先进性。 公司管线状况如下图所示，其中四款产品已上市、六款产品在研或处于上市申 报阶段，另有一款上市产品的适应症拓展临床试验正在进行。

　　公司目前有四款在售产品，派格宾主要治疗肝炎，特尔立、特尔津、特尔康主要 治疗肿瘤及血液疾病。派格宾占公司销售收入的六成以上，为公司主要产品，销售 收入稳中有进。特尔立、特尔津、特尔康属于上市时间较长的老牌产品，已经拥有一 定的市场口碑和市场份额。三款产品约占公司销售收入的 30%，毛利率及销售收入 稳定。

　　

　　1.3 研发投入持续扩大

　　2017 年以来公司研发投入持续增长，至 2021 年达到 1.67 亿元。2022 年第一季 度公司研发投入超四千万元，约为去年同期的 2.4 倍。目前，公司多项产品已进入 II 期、III 期临床阶段，研发投入为产品临床试验提供资金支持。部分产品为领域首创， 研发支出较高。2021 年部分产品进入 III 期临床阶段，研发费用资本化比例增加。

　　2016 年到 2021 年，公司营业收入由 2.80 亿元增加至 11.32 亿元；扣非净利润自 2018 年开始连续为正值，由 3,064 万元增长至 2021 年的 1.96 亿元。2017 年净利润 水平下降主要因为公司主产品派格宾上市，早期营销费用较高、生产初期产能利用率相对较低。2022 年一季度营业收入与扣非净利润均实现同比增长，分别为 3.45 亿 元和 7,555 万元。持续增长的主要动力为主产品派格宾收入持续增加：2021 年该产 品销售大幅增长 68.00%，且毛利率提升至 89.61%。同时特尔津、特尔康、特尔立三 款产品销售状况稳定。2021 年，公司管理、财务支出稳定，销售费用因推广支出增 加，但增幅、增量远小于营业收入增长。因此，公司在 2021 年继续实现营业收入与 扣非净利润的增长。

　　公司 2021 年净资产收益率 16.77%，同行业比较位于中上。销售毛利率 88.89%， 位于行业前列，销售净利率 16.00%，在合理区间。资产周转率 0.87，属于高周转模 式。权益乘数 1.21，行业相比中等偏下，风险适中。总体来看，公司财务状况良好。

　　2 慢性乙肝病毒：抗病毒为治疗关键

　　2.1 慢性乙肝病毒的全球流行病学

　　慢性乙型肝炎（ChronicHepatitisB）是指由乙型肝炎病毒持续感染引起的肝脏慢 性炎症性疾病。世界卫生组织（WHO）数据显示，2019 年，全球约 2.96 亿人为慢性 乙肝感染者，乙型肝炎导致约 82 万人死亡，主要缘于肝硬化和肝细胞癌（即原发性 肝癌）。 截至 2019 年，有 3040 万人（占所有乙肝患者估计数的 10%）知晓自己的感染状 况，而 660 万（22%）得到诊断的感染者在接受治疗。根据世卫组织的最新估计，五 岁以下儿童感染慢性乙肝病毒的比例，从 20 世纪 80 年代至 21 世纪初疫苗问世前的 约 5%，下降到 2019 年的略低于 1%。 世卫组织估计，2019 年，尽管已有高效疫苗，但每年仍有约 150 万人新感染乙 型肝炎。

　　中国系全球乙肝病毒中高度流行区。根据《2021 中国卫生健康统计年鉴》发布 的最新乙肝发病情况数据，从 2013 年到 2016 年乙肝新发人数都相对稳定在 95 万左 右，2017 年又开始出现增长趋势，突破 100 万，直至 2019 年，乙肝新发人数变动幅 度不大，基本维持在 100 万以上。

　　

　　2.2 乙肝病毒病原学及乙型肝炎自然史和发病机制

　　乙肝病毒病原学概述：乙肝病毒（HBV）属嗜肝 DNA 病毒科，基因组长约 3.2kb，为部分双链环状 DNA，其基因组编码 HBsAg、HBcAg、HBeAg、病毒多聚酶 和 HBx 蛋白等。近来研究发现，乙肝病毒通过与肝细胞膜上的细胞受体 17 的结合感 染正常的肝细胞。当乙肝病毒侵入肝细胞后，部分双链环状乙肝病毒 DNA 在细胞核 内以负链 DNA 为模板延长正链以修补正链中的裂隙区，形成共价闭合环状 DNA（即 cccDNA）；然后以 cccDNA 为模板，转录成几种不同长度的 mRNA，分别作为前基因组 RNA 和编码乙肝病毒的各种抗原。cccDNA 半寿（衰）期较长，难以从体内彻 底清除，是慢性乙肝难以治愈的重要原因。

　　乙型肝炎疾病进展情况和发病机制：感染慢性乙肝病毒后，除对患者日常生活会 造成一定影响外，还会大幅增加患者未来罹患肝衰竭、肝硬化和肝癌的风险。大量研 究表明，乙肝病毒不直接杀伤肝细胞，其引起的免疫应答是肝细胞损伤及炎症发生的 主要机制，而炎症反复存在是慢性乙肝患者进展为肝硬化甚至肝癌的重要因素。慢性 乙肝患者肝硬化的年发生率为 2%-10%，代偿期肝硬化进展为肝功能失代偿的年发生 率为 3%-5%，失代偿期肝硬化 5 年生存率仅为 14%-35%。此外，非肝硬化的慢性 乙肝感染者的肝癌年发生率达到 0.5%-1.0%，肝硬化患者肝癌年发生率则高达 3%- 6%，肝癌患者 5 年生存率仅为 10.1%。上述从慢性乙肝发展为肝硬化，再到肝癌的 过程，被形象地称为“乙肝三部曲”。

　　

　　慢性乙肝治疗目标及临床治愈：慢性乙肝在一定程度上会进一步发展为肝硬化和 肝癌，将严重影响患者的生存时间和生存质量。近年来，除抑制乙肝病毒复制外，我 国和欧美的权威肝病研究学会都将“延缓和减少慢性乙肝患者后续肝硬化、肝癌及其 他并发症的发生”作为主要治疗目标写入慢性乙肝防治指南当中。例如，我国的《慢 性乙型肝炎防治指南》（2019 年版）认为：最大限度地长期抑制 HBV 复制，减轻肝 细胞炎症坏死及肝脏纤维组织增生，延缓和减少肝功能衰竭、肝硬化失代偿、肝细胞 癌和其他并发症的发生，改善患者生命质量，延长其生存时间。对于部分适合条件的 患者，应追求临床治愈。 临床治愈（或功能性治愈）：停止治疗后仍保持 HBsAg 阴性（伴或不伴抗-HBs 出现）、HBVDNA 检测不到、肝脏生物化学指标正常。但因患者肝细胞核内 cccDNA 未被清除，因此存在 HBV 再激活和发生肝细胞癌的风险。

　　目前，一方面，在慢性乙肝的临床治疗过程中，由于乙肝病毒 cccDNA 半寿 （衰）期较长，难以从体内彻底清除，欧美权威肝病研究学会指出，现阶段慢性乙肝 的完全彻底治愈（Complete Sterilizing Cure）不太可能可行（Unlikely to be Feasible），另一方面，由于在实现慢性乙肝治疗目标、降低停药后慢性乙肝疾病复 发风险和大幅降低慢性乙肝进展为肝癌的风险方面，临床治愈有着重大意义。现有研 究表明，获得临床治愈的慢性乙肝患者 5 年累计肝癌发生率仅为 1%左右，大大低于 其他患者。我国、欧洲和美国的慢性乙肝防治指南于 2015 年、2017 年和 2018 年陆 续确认了临床治愈的概念，并提出对于适合的患者应尽可能追求慢性乙肝的临床治 愈。并将其作为未来慢性乙肝治疗领域主要追求的治疗终点，即停止治疗后持续的病 毒学应答，HBsAg 消失，并伴有 ALT 复常和肝脏组织学的改善。 尽管如此，由于临床治愈相关理念在我国和欧美的权威慢性乙肝防治指南的提出 时间较短，目前全球尚未有注册性临床试验对慢性乙肝临床治愈进行研究，缺乏足够 的科学证据，个体差异也对慢性乙肝的治疗效果起着重要影响，因此，相关权威慢性 乙肝防治指南提出了不同的慢性乙肝治疗终点。根据我国《慢性乙型肝炎防治指南》 （2015 版），抗病毒治疗是慢性乙肝治疗的关键，慢性乙肝抗病毒治疗可达到 3 个 不同的治疗终点，即基本的治疗终点、满意的终点和理想的终点，俗称“铜牌”、“银 牌”和“金牌”。

　　2.3 慢性乙肝治疗方案与机制

　　慢性乙肝抗病毒药物介绍根据中华医学会肝病学分会、中华医学会感染病学分 会联合制定的《慢性乙型肝炎防治指南》（2019 版），抗病毒治疗是病毒性肝炎治 疗的关键。

　　

　　慢性乙肝抗病毒药物主要包括核苷（酸）类药物和干扰素类药物。其中，聚乙二 醇干扰素 α（PegIFNα）、恩替卡韦（ETV）以及替诺福韦酯（TDF）系我国《慢性 乙型肝炎防治指南》（2019 版）推荐的一线临床用药。 针对慢性乙肝治疗的全新靶点药物主要包括： Ⅰ.针对病毒 RNA 环节：主要通过干扰和破坏病毒 RNA、与病毒 RNA 结合干扰病毒蛋白合成和通过抑制病毒 RNA 酶干扰病毒合成。 Ⅱ.病毒进入抑制剂：主要作用于 NTCP 等靶点，在防止病毒再感染环节发挥作 用。通过抑制衣壳蛋白形成可防止形成有感染活性的成熟病毒颗粒，从而阻止再感 染。 Ⅲ.阻止 HBsAg 形成和分泌：可降低表面抗原水平从而达到解除免疫抑制进而 发挥机体免疫清除的作用。 Ⅳ.其它间接抗病毒药物：包括治疗性疫苗、免疫激动剂、干扰病毒感染的细胞 凋亡蛋白抑制来清除感染病毒细胞。基因编辑作用于病毒 cccDNA 和整合 DNA 等机 制来清除病毒。其它通过靶向表面抗原颗粒，作用于 FXR 干扰病毒复制和靶向感染 HBV 病毒细胞的细胞治疗等药物也在开发的各个阶段。

　　进入抑制剂：干扰 HBV 进入肝细胞

　　病毒进入抑制剂：一种是以细胞成分为靶点干扰 HBV 与细胞受体结合，另一种 以病毒颗粒为靶点阻止 HBV 附着于肝细胞。 进入抑制剂治疗乙肝作用机制：牛磺胆酸钠协同转运多肽(NTCP)主要表达于肝 细胞的基底外侧膜，是 HBV 和 HDV 的一种功能受体，它能帮助病毒进入肝细胞， HBV 表面蛋白(HBs)中的前 S1 区(pre-S1)被用来附着在 NTCP 受体上。MyrcludexB是一种来源于 HBsAg 的 HBV 大蛋白(LHBs)pre-S1 的合成脂多糖，作为一种入胞抑 制剂抑制 HBV 进入细胞，其可降低 HBVDNA 水平，安全性及耐受性均较好。

　　衣壳抑制剂：干扰病毒 DNA 蛋白的形成

　　衣壳蛋白：是用来保护 HBVDNA 的蛋白外壳，靶向衣壳组装和拆卸是很有前途 的抗病毒策略。 衣壳抑制剂治疗乙肝作用机制：通过破坏核心粒子的组装从而抑制核壳蛋白合 成和病毒 DNA 复制；或导致衣壳分解的化合物(通过中断衣壳的拆卸)都会阻碍 rcDNA 进入细胞核，从而阻碍 rcDNA 转化为 cccDNA。

　　HBsAg 抑制剂：干扰 HBsAg 的产生

　　HBsAg 抑制剂：核酸聚合物(NAPs)通过硫代反义寡核苷酸(PS-ONs)抑制病毒复 制过程中的蛋白相互作用，对包膜病毒有广泛的抑制活性。 HBsAg 抑制剂治疗乙肝作用机制：HBsAg 抑制剂可以抑制感染 HBV 的肝细胞 释放 HBsAg，继而破坏 HBsAg 诱导的免疫机制而发挥抗病毒作用。

　　反义 RNA：与病毒 mRNA 结合以防止病毒蛋白形成

　　反义 RNA：ASO 是短的合成核酸片段，可以特异性结合靶 RNA 序列以形成 DNA：RNA 杂交体（用于反义 DNA）或 RNA：RNA 双链体（用于反义 RNA）。 反义 RNA 治疗乙肝作用机制：反义寡核苷酸(ASO)是与 siRNA 相关但又不同的 药物类别。与 siRNA 一样，ASO 利用互补核苷酸结合对靶 mRNA 发挥转录后基因 沉默。 ASO 与 siRNA 区别： 1.未修饰的 siRNA 需要载体才能进入细胞，而未结合的 ASO 通过受体介导的途 径即可被吸收到肝细胞中。 2.siRNA 需要形成 RISC 才能与靶 mRNA 结合，而 ASO 可以单独与靶 mRNA 结 合。 3.siRNA 和 ASO 具有不同的基因沉默机制。siRNA 通过 RISC 介导其作用。ASO 最常通过在细胞质和细胞核中募集 RNase-H（核酸内切酶家族）来切割靶 RNA 来介 导其作用。ASO 还可以通过抑制 5'帽形成或阻断核糖体亚基附着来抑制 RNA 翻译。

　　

　　基因编辑：降低 HBV 重新激活风险

　　灭活或消除 cccDNA 是降低 HBV 重新激活风险的唯一方法。体外 CRISPR/Cas9 实验可以使 HBVcccDNA 基因编码的 cccDNA 和 HBV 蛋白水平均下降。然而，为了 确保对宿主 DNA 的最小脱靶毒性，CRISPR/Cas9 必须缺乏与人类遗传物质的交叉反 应性，并且必须具有将基因编辑工具专门传递至肝细胞核的能力。

　　治疗性疫苗：激活人体免疫系统

　　治疗性疫苗是用于刺激免疫系统作为治疗的疫苗技术。治疗性乙型肝炎疫苗属 于特异性主动免疫疗法，可分为蛋白质疫苗、基因疫苗和细胞疫苗三大类。临床上 普遍使用重组 HBsAg 疫苗。

　　先天免疫防御途径：激活先天免疫系统的化合物

　　靶向先天免疫力的疗法主要利用细胞因子（TNF，IFNα，IFNγ 和 IL-1β）的抗病 毒效应，它们同时能够诱发适应性免疫力。IFNα 就是基于这一原理。这一疗法的作 用机理在于 IFNα 不但具有直接抗病毒效果，而且可以提高自然杀伤（NK）细胞的 反应。而且，接受 IFNα 治疗后达到 HBsAg 阴性的患者恢复了 HBV 特异性 T 细胞 反应。IFNα 或淋巴毒素-β（lymphotoxin-β）可能诱发对病毒 DNA 的 APOBEC 依 赖性脱氨基作用。这可能降低受到感染的肝细胞中的 cccDNA 水平。在慢性乙肝患 者中激活先天免疫力还可以通过 Toll 样受体（TLR）或 RIG-I 激动剂来实现。RIGI 激动剂能够在肝细胞中直接激活先天免疫力，而 TLR7 或 TLR8 激动剂能够激活 肝细胞周围的免疫细胞。

　　单克隆抗体

　　单克隆抗体方面，韩国 GreenCross(绿十字)公司的 GC1102 正在进行临床Ⅱ期试 验，在一项前瞻性研究中，证明 GC1102 能够降低 HBsAg 水平，进而获得良好的持 续病毒学应答。 以 VIR-3434 为例介绍该类药物治疗乙肝的作用机制： （1）通过在体外中和所有 10 个 HBV 基因型来抑制病毒进入; （2）在体内减少循环中含有 HBsAg 的颗粒; （3）通过 Fc 工程成为潜在的治疗性疫苗。

　　3 派格宾：竞争优势明显，销售逐年递增

　　3.1 长效干扰素作用机制

　　干扰素是一种广谱抗病毒剂，是由多种细胞在受到某些病毒感染等情况下分泌 的一组宿主特异性蛋白，具有抑制病毒复制和增强免疫的双重特点： 1.抑制病毒复制：干扰素主要通过作用于细胞上的干扰素受体，激活相应细胞基 因表达多种抗病毒蛋白，实现对病毒的抑制作用； 2.增强免疫：一方面，干扰素可以激活人体免疫系统中的辅助性 T 细胞（T 细 胞），Th 细胞再激活细胞毒性 T 细胞（Tc 细胞）和自然杀伤细胞（NK 细胞），共 同破坏受到感染的肝细胞；另一方面，干扰素可激活抗原提呈细胞（APC），APC 再 与 Th 细胞共同刺激 B 细胞产生抗体。上述过程增强人体非特异性免疫和特异性免 疫，提升了宿主对病毒的免疫应答。

　　

　　此外，干扰素还可通过抑制肿瘤细胞增殖和肿瘤血管生成，促进人体免疫系统 杀伤肿瘤细胞，降低慢性乙肝相关肝癌发生风险。相关研究表明，经 PegIFNα 治疗 的患者 10 年肝癌累计发生率显著低于核苷（酸）类药物治疗的患者（2.7%vs8.0%， P＜0.001）。 临床上，可将用于慢性乙肝抗病毒治疗的干扰素类药物分为短效干扰素（主要 包括干扰素 α-1b（IFNα-1b）、干扰素 α-2a（IFNα-2a）、干扰素 α-2b（IFNα-2b）） 和长效干扰素（主要包括聚乙二醇干扰素 α-2a（PegIFNα-2a）、聚乙二醇干扰素 α2b（PegIFNα-2b））。 短效干扰素进入人体后，在体内维持时间较短，需要隔天注射一次。聚乙二醇 干扰素由普通干扰素经聚乙二醇分子修饰而成，相较普通干扰素分子量更大，肾脏 清除率较低。此外，聚乙二醇是一种无活性的亲水性化合物，可保护干扰素，减少 其被体内蛋白酶降解和被免疫细胞识别和清除的机会，降低干扰素的免疫原性。因 此，长效干扰素血药浓度更稳定，可实现一周注射一次并保证稳定的血药浓度，相 比普通干扰素具有用药更方便、疗效更佳的优势。

　　3.2 临床研究受益明显，治疗效果优势较大

　　派格宾在药品上市注册临床研究阶段，曾获得国家“十一五”、“十二五”重大新药 创制科技重大专项的支持。为了充分保证临床研究结果的可靠性，派格宾治疗 HBeAg 阳性慢性乙肝的Ⅲ期临床试验采取了多中心、随机开放、阳性药对照的方式，以标准 剂量（180μg/周）聚乙二醇干扰素 α-2a 作为阳性对照，由北京大学第一医院牵头近 50 家国内知名的临床中心共同完成。

　　全新长效化结构，使体内血药浓度平稳，保证一周给药一次。运用更加稳定的 全新长效化 PEG 结构（40kDY 型分支聚乙二醇，YPEG），具有优良的药代动力学 优势，在分子稳定性上，派格宾的 Y 型聚乙二醇结构的支链通过酰胺键和 C-N 键与 母核链接，支链不易水解脱落，有优秀的稳定性。

　　

　　派格宾的注册临床研究是与进口药品（PEG-IFNα-2a，派罗欣）头对头对照的临 床试验，同时也是目前全球规模最大的长效干扰素治疗慢性乙肝随机对照注册临床 研究。派格宾的注册临床试验结果表明，派格宾的疗效、安全性方面与对照药相当， 免疫原性显著低于对照药组。 可以采用干扰素的 α-2b 亚型，降低药物的免疫原性，而高活性 K134 修饰位点 为主的选择性修饰，抗病毒活性更强。

　　基于增强免疫的特殊效果，长效干扰素存在长期的免疫控制效果，其在血清学 检查指标上还会随着时间推移进一步提升：部分研究显示，随着治疗完成后时间的 推移，接受长效干扰素治疗的 HBeAg 阳性患者获得血清学转换的比率会持续提高， 随访 3 年时已有高达 45%的患者获得 HBeAg 血清学转换。另外，派格宾在安全性方 面也有显著优势。

　　3.3 派格宾竞争格局清晰

　　长效干扰素治疗乙肝相关临床研究数据以及联合治疗方案体现优势被 2022 欧 洲肝病年会收录。

　　目前，在我国获批用于慢性乙肝治疗的长效干扰素只有公司的派格宾、罗氏 （Roche）的派罗欣和默沙东（MSD）的佩乐能三个品牌。

　　3.4 派格宾竞争优势显著

　　Ⅰ.产品技术优势

　　派格宾系国内自主研发的全球首个 40kD 聚乙二醇长效干扰素 α-2b 注射液，注 册分类为生物制品国家 1 类新药，药物研发及相关临床应用得到了国家 4 个重大新 药创制科技重大专项的支持，拥有独创的结构设计及完整的专利保护，突破了国外 医药巨头的专利封锁。国家药审中心《2015 年度药品审评报告》指出，作为我国第 一个国产上市的聚乙二醇（PEG）修饰干扰素品种，其及时完成审评并批准上市，打 破了国外进口同类产品垄断中国市场的局面。派格宾还入选中国医药生物技术协会 评选的 2016 年度“中国医药生物技术十大进展”。在Ⅰ-Ⅲ期注册临床研究阶段，派格 宾与进口药品（派罗欣）开展了头对头对照临床试验，结果表明，派格宾的疗效、安 全性与对照药相当，免疫原性显著低于对照药。派格宾于 2016 年底获批上市后迅速 得到医生和患者的认可，2018 年销售金额已接近 2 亿元，在较短的时间内确立了市 场地位。

　　Ⅱ.慢性乙肝临床治愈先发优势

　　由于在实现慢性乙肝治疗目标、降低停药后慢性乙肝复发风险和大幅降低慢性 乙肝进展为肝癌的风险方面，临床治愈有着重大意义，我国和欧美的防治指南陆续 确认了临床治愈的概念并将其作为未来慢性乙肝治疗领域主要追求的治疗终点。派 格宾获批上市后，公司相继开展和支持了一系列以派格宾为基础，旨在提升慢性乙 肝临床治愈水平的研究活动，主要包括：2017 年起，派格宾作为研究用药，支持了 十三五“艾滋病和病毒性肝炎等重大传染病防治”国家重大科技专项的 5 个课题 43 的 研究，为进一步提高慢性乙肝临床治愈水平提供科学证据；2019 年，为对慢性乙肝临床治愈进行更加规范的科学研究，公司申报了派格宾联合核苷（酸）类药物以慢 性乙肝临床治愈为主要终点的确证性临床研究，将以更加科学严谨的数据支持慢性 乙肝临床治愈水平迈上新台阶。2022 年上半年公司持续支持了中国肝炎防治基金会 发起的“中国慢乙肝临床治愈(珠峰)工程项目”、“中国降低乙肝患者肝癌发生率研 究(绿洲)工程项目”和“中国慢乙肝核苷经治低病毒血症患者治疗研究(未名)项目” 等一系列真实世界研究项目，将进一步提高慢性乙型肝炎临床治愈率、降低肝癌风 险。通过不断探索和积累，以派格宾为基础的治疗方案在慢性乙肝临床治愈领域拥 有一定的先发优势。

　　3.5 派格宾市场销售情况

　　派格宾 2021 年销售收入达到 7.7 亿元，作为累计患者数量的产品，自 2016 年上 市以来销售量呈显著增长趋势。2021 年派格宾销售占比已经达到 68.02%。随着慢性 乙肝临床治愈科学证据的不断积累和认知水平的提升，派格宾市场渗透率不断上升， 2022 年上半年销售收入继续保持增长态势，带动公司营业收入同比增长 52.35%。

　　

　　4 覆盖肿瘤相关领域，老牌产品“三足鼎立”

　　4.1 特尔津：上市多年的人粒细胞刺激因子

　　特尔津（通用名，人粒细胞刺激因子注射液），主要用于治疗肿瘤化疗后中性粒 细胞减少症；属于国家医保乙类，于 1999 年获批上市。主要药理作用是利用基因重组技术生产的人粒细胞集落刺激因子（rhG-CSF）；与天然产品相比，生物活性在体 内、外基本一致；rhG-CSF 是调节骨髓中粒系造血的主要细胞因子之一，选择性作用 于粒系造血祖细胞，促进其增殖、分化，并可增加粒系终末分化细胞的功能。 造血生长因子主要包括粒细胞集落刺激因子 G-CSF（提升粒细胞的数量） ；重 组人白细胞介素-11（IL-11）（提升血小板的数量）；重组人血小板生长因子 rhTPO （提升血小板的数量）；重组人促红细胞生成素 EPO（提升红细胞的数量）等。

　　粒细胞集落刺激因子主要由单核细胞、内皮细胞、成纤维细胞产生,现已由基因 重组技术制备，重组人 C-CSF 是通过基因工程操作，由大肠杆菌发酵表达经复性纯 化后获得的生物活性蛋白。 G-CSF 通过刺激骨髓和粒细胞前体的扩增和活化，使之分化增殖为成熟粒细胞 的集落；导致骨髓中嗜中性粒细胞蛋白酶的释放，切割和灭活一些粘附连接因子（如CXCR4/SDF-1a，VCAM-1/VLA-4）并促进干细胞动员；增强造血功能，强制造血干 细胞动员至外周血。G-CSF 还能作用于完全成熟的粒细胞，提高中性粒细胞的吞噬 能力，促进超氧化物的产生。临床上可增加化疗作用，用于治疗艾滋病、白血病、再 生障碍性贫血。

　　

　　细胞外微环境的炎症刺激，如 LPS、TNFα、IL-1β 作用于靶细胞，通过细胞内信 号分子（如 NF-κB 和 C/EBPβ）诱导 G-CSF 表达。Th17 细胞产生 IL-17 激活 IL-17R 信号转导，促进 G-CSF 表达。G-CSF 可以通过转录和转录后机制进行调节。G-CSF 合成的增加刺激骨髓中中性粒细胞的产生。循环中性粒细胞对 IL-23 和 Th17 细胞的 产生产生负性调节，控制 G-CSF 的合成。 竞争格局上，特尔津属于原国家 2 类新药，其国际原研药物为安进(Amgen)的 Neupogen（短效制剂）和 Neulasta（长效制剂），特尔津与 Neulasta 存在代差，与 Neupogen 无代差。1991 年 2 月，安进公司的产品重组粒细胞集落刺激因子 Neupogen （G-CSF）获得美国 FDA 批准，其适应症为自身骨髓移植、化疗导致的粒细胞减少 症、AIDS 等。Neulasta 为 Neupogen 的长效剂型，即通过对粒细胞集落刺激因子进 行聚乙二醇（PEG）修饰。

　　4.2 特尔立：国内首个重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子

　　特尔立（通用名，注射用人粒细胞巨噬细胞刺激因子）于 1997 年获批上市，是 国内首个上市的重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子（rhGM-CSF）药物。主要适应症包 括①治疗和预防肿瘤放疗或化疗后引起的白细胞减少症；②治疗骨髓造血机能障碍 及骨髓增生异常综合征；③预防白细胞减少可能潜在的感染并发症；④使感染引起 的中性粒细胞减少的恢复加快。 特尔立药理作用为，重组人粒细胞巨噬细胞集落刺激因子(rhGM-CSF)作用于造 血祖细胞，促进其增殖和分化；刺激粒细胞、单核巨噬细胞成熟,促进成熟细胞向外 周血释放,并能促进巨噬细胞及噬酸性细胞的多种功能。

　　作为一种免疫调节因子，GM-CSF 可以促使中性粒细胞、巨噬细胞、树状突细 胞（DC）增殖，并且可上调 DC 表面的 B7 和主要组织相容性复合体(MHC)分子表 达，进而促进 CD4+Th1 和 CD8+T 介导的免疫反应。 目前 rhGM-CSF 不存在长效化制剂,特尔立与主流药品均属于同代产品，仍存在 一定的竞争优势。 该类药物的国际原研药物为 Leukine（沙格司亭冻干粉注射剂 Sargramostim）。 SANOFI-AVENTIS（赛诺菲-安万特）的 Leukine 于 1991 年首次在美国获批，可用于 急性髓性白血病（AML）患者，接受诱导化疗后减少中性粒细胞的恢复时间以及减 少严重危及生命的感染；可动员造血祖细胞进入外周血；用于接受自体骨髓移植 （BMT）治疗的非霍奇金淋巴瘤（NHL）、急性淋巴细胞白血病（ALL）、霍奇金 淋巴瘤（HL）患者，加速髓系细胞的恢复；用于接受同种异体骨髓移植的患者，加 速髓系细胞的恢复；用于 BMT 失败或延迟植入的患者。

　　4.3 特尔康：效优价低的化疗后血小板减少治疗药物

　　特尔康即注射用人白介素-11，主要用于实体瘤、非髓性白血病化疗后Ⅲ、Ⅳ度 血小板减少症的治疗。人白介素-11 系现行国家医保目录（乙类）品种，特宝生物是 该品种国家标准物质的原料提供单位，并参与国家标准品的研制和协作标定。 Frost&Sullivan 报告显示，中国约有 63.4%抗肿瘤药物市场为化疗药物。根据关 于接受化疗的成人癌症患者血小板减少的研究，化疗后患者总血小板减少率为 21.8%， 单独血小板减少率为 6.2%。化疗致血小板减少症成因为化疗药物对造血干细胞和巨 核系祖细胞增殖的抑制、化疗导致的免疫性血小板减少及血小板体内分布异常引起 的血小板计数下降。2021 年重组人白介素-11 注射液市场超过 4800 万元。

　　

　　CSCO 在 2022 年发布的《肿瘤治疗所致血小板减少症诊疗指南更新要点》及《淋 巴瘤化疗所致血小板减少症防治中国专家共识》中，均将重组人白介素-11 作为血小 板输注之后的推荐疗法。血小板输注对于血小板保存要求高，且因其他药物作用因 素或免疫因素导致一定比例的无效案例。而与指南中另一种药物重组人血小板生成 素相比，重组人白介素-11 价格具有较大优势，且指南中要求用药量较低、用药周期 较短。因此，特尔康作为化疗后Ⅲ、Ⅳ度血小板减少症的治疗药物市场巨大。

　　5 在研产品布局全面

　　5.1 Y 型聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）

　　该产品采用 40kDY 型分支聚乙二醇分子对重组人生长激素进行高活性位点修 饰，实现在保证疗效及安全性的前提下，进一步降低总给药剂量的目标，以获得更 佳的长期药物安全及有效性。相比于单链聚乙二醇衍生物，Y 型聚乙二醇衍生物具 有更大的空间位阻。其药物结构和制备方法已取得中国、美国、澳大利亚等国的专 利。 相比于短效生长激素，长效药物注射频率低，而通常生长激素的使用周期都长 达数年，长效生长激素优势明显。目前国内仅一种长效聚乙二醇重组人生长激素在 售，即长春金赛药业的金赛增，同时进度较快的安科生物长效生长激素预计今年年 底或者明年年初报产。长效生长激素市场规模从 2015 年至 2021 年增长了近 40 倍， 但目前仍占比较低，市场潜力巨大。公司长效生长激素预计 2022 年上市，预计仍能 在长效药早期阶段抓住潜在市场。

　　

　　公司长效生长激素在临床药物试验与登记平台显示的临床适应症为成人内源 性生长激素分泌不足与儿童矮小症（特发性矮小症、小于胎龄儿、先天性卵巢发育 不良综合征）。按照目前儿童矮小症发病状况设发病率为 3%，根据人口统计数据， 2021 年 0-14 岁儿童总数约为 2.47 亿，因此儿童矮小症总患者数约为 740 万人。 按照最新年度数据，2021 年所有种类生长激素年销量为 368 万支，基本全部为短 效生长激素，按照标准疗法需要每日注射。与潜在患者人数相比，即使考虑到矮小 症治疗者多为低龄儿童群体、多数患者可能不会严格按照要求频率进行注射等因 素，参照治疗方案，目前生长激素市场也仍是远未饱和的状态。

　　5.2Y 型聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子（YPEG-G-CSF）

　　该产品采用 40kDY 型分支聚乙二醇分子对重组人粒细胞刺激因子进行修饰，是 全新结构的长效重组人粒细胞刺激因子类药物，用于肿瘤患者化疗后的中性粒细胞 缺乏，具有更低使用剂量等优势。其药物结构和制备方法已取得中国、美国、澳大利 亚等国的专利。2022 年四月，YPEG-G-CSF，即拓培非格司亭的 NDA 申请获得受理。 《肿瘤化疗导致的中性粒细胞减少诊治专家共识》中将 G-CSF 作为预防及标准治疗 药物。 相比于短效 G-CSF，长效 G-CSF 半衰期长，能动员更多的造血干细胞和分化细 胞，毒性相对降低。治疗方案中也提到长效剂型 G-CSF 至少达到与短效剂量相似的 疗效，但应用更加方便，并且也有研究显示长效剂型 G-CSF 疗效较短效更优。长效 药物的替代优势明显，预计未来将占据 G-CSF 药物的大部分市场。国内聚乙二醇重 组人粒细胞刺激因子销售额自上市以来快速增长，在 2021 年已占据总销售额的 75% 以上，迅速放量，也侧面验证了聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子的优势。

　　人粒细胞刺激因子是指南中预防及治疗的标准药物，相对来说患者规模、用药 人群数量比较稳定。因此为减少假设的数量，使用销售额的增速估计做未来的市场 规模预测。 若用聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子在总体人粒细胞刺激因子中的占比进行测 算：对于人粒细胞刺激因子总体的三年增长率做了三种假设：第一个是假设接下来 三年继续保持 2019——2021 的复合增长率 11%（2020 因为疫情原因排除）；第二个 是延续疫情前的增长趋势（峰值在 2018 至 2019 增长率）；第三个是延续 2021 年的 增长率趋势（同样峰值在 2019 年）。

　　

　　5.3Y 型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）

　　该产品采用 40kDY 型分支聚乙二醇分子对重组人促红细胞生成素进行修饰，是 全新结构的长效化重组人促红细胞生成素类药物，用于慢性肾功能不全导致的贫血。 Y 型分支聚乙二醇获中、美、欧、日等多个国家和地区专利保护。目前 II 期临床试 验已经完成。特宝生物的 Y 型分支聚乙二醇重组人促红素有望达到更强的稳定性及 更长的用药时间间隔，获得相对优势。 根据《柳叶刀》数据，2017 年中国慢性肾病患者就已超过 1.3 亿。根据《肾性 贫血诊断与治疗中国专家共识》，慢性肾病 1～5 期患者贫血患病率依次为：22.0%、 37.0%、45.4%、85.1%和 98.2%。慢性肾病导致的贫血治疗药物需求广阔。同时，治 疗指南中提到，EPO 治疗除改善患者贫血状况之外，还显著改善了患者生活质量和 运动能力，且未增加不良事件的发生概率。 目前，我国人促红素注射液销量市场稳定。

　　5.4ACT50：avβ3 靶点创新药物

　　ACT50 是一个全新药物机制的创新药物，靶点针对整合素 avβ3 靶标而设计。 整合素 avβ3 会促进 av 与β3 两个非共价结合的跨膜元素，刺激肿瘤血管的生成。 整合素信号阻断药物能够抑制其信号通路，诱导内皮细胞凋亡，从而抑制内皮细胞 的增殖，最终抑制肿瘤血管生成以及抑制肿瘤生长。同时，整合素 avβ3 在新生活 化的内皮细胞、血管及肿瘤细胞上具有高表达，但在静止内皮细胞和正常细胞及器 官系统中并不存在，从而使其成为一个抗肿瘤血管生成的合适靶点。

　　5.5ACT60：复合机制治疗过敏性呼吸道疾病

　　ACT60 是一种糖皮质激素与 IL-2 受体激动剂的新型药物组合，是为数不多复合 使用这两种机制治疗过敏性呼吸道疾病的药物。通过利用糖皮质激素的抗炎作用和 IL-2 受体激动剂的免疫调节功能，提高调节性 T 细胞（Treg）比例，实现预防及治 疗过敏所致的呼吸道免疫性疾病。 呼吸道过敏反应通常是由于过敏体质的患者接触致敏原后，主要由 IgE 介导的 介质（主要是组胺）释放，导致 Th1/Th2 细胞免疫失衡以及调节性 T 细胞(Treg 细胞) 缺陷。IL-2 受体激动剂能够调节激活 Treg 细胞，而糖皮质激素能够抑制递质的产生。

　　5.6AK0706：蓝海领域乙肝药物

　　AK0706 是一种全新结构的小分子化合物，能够抑制乙肝 HBeAg 的活性，靶点 为 PAPD5/7。2020 年 7 月，特宝生物与苏州爱科百发生物医药技术有限公司达成战 略合作，拥有本化合物 AK0706 相关专利和专有技术在国内独占实施许可。PAPD5/7 产生相互作用，干扰 HBV 转录，从而影响 HBV 病毒的复制。 AK0706 正进行临床前研究。目前市场上仅三款相同靶点产品处于早期临床阶段，市场空白较大，追赶难度相对较小。

　　

　　6 商业化与近期合作

　　推广模式：公司自建专业化营销团队，基于公司药品为专业化程度较高的处方 药的特点，采用了自身专业化学术推广团队的营销模式。报告期内，公司根据业务 发展需要，不断扩大团队规模，构建了遍及全国的学术推广网络，形成了专业、规 范、有序、完善的营销体系，有力保障了公司在肿瘤、病毒性肝炎等重大疾病治疗领 域的业务拓展，为公司产业布局奠定了良好的基础。 销售网络：公司已建立覆盖全国大部分地区的销售网络，公司产品在国内销售 包括经销模式和直销模式，以经销模式为主。经销模式是指公司通过在配送区域内 覆盖能力较强、资信状况较好的医药经销商向终端（主要包括医疗机构及零售药房 等）进行药品配送。医药经销商主要承担向终端的配送职能，包括运输、销售回款、 定期提交货物分销或配送的流向单或库存单等责任，不承担药品的专业化推广职能。 公司销售团队人数逐年增加，销售队伍不断扩大、销售体系不断完善。

　　2020 年 7 月，公司与苏州爱科百发生物医药技术有限公司（以下简称“爱科百发”） 达成战略合作，双方将充分发挥各自的核心优势，在慢性乙肝临床治愈领域开展深入 研究。根据合同，公司享有爱科百发有关抑制 HBsAg 活性的化合物相关专利及专有技 术在国内的独占实施许可权；向爱科百发支付固定许可费、商业转化提成及产品上市 后的销售提成，并承担为实现合同目的所产生的临床前研究及 IND 相关费用。

　　2021 年 12 月，腾盛博药在慢性乙型肝炎病毒患者的 BRII-179(VBI2601)2a/2b 期临床试验中已完成首例患者给药。该项目使用了派格宾作为临床试验用药。 BRII-179 的 2a/2b 期试验为一项双盲、随机、安慰剂对照、平行组研究，目的 是在非肝硬化慢性 HBV 感染者中评价在现有标准治疗（聚乙二醇化干扰素－α (PEG-IFN-α)和核苷（酸）类逆转录酶抑制（NrtI））中，加入 BRII-179(VBI2601，腾盛博药产品)后的临床疗效。该试验是联合给药，不会对派格宾的市场地 位产生不利影响。

　　7 盈利预测

　　公司业绩拆分

　　公司专注于重组蛋白质及其长效修饰药物，目前主要品种包括病毒性肝炎类产品、 恶性肿瘤类产品、血液疾病类产品、细胞因子类试剂产品、其他业务等。其中 2022 年病 毒性肝炎领域占整个生意贡献的 68.02%，恶性肿瘤及血液类产品占 31.14%、其他业务 占 0.84%。 病毒性肝炎领域产品为派格宾。派格宾使用长效化结构，保证体内血药浓度平稳； 长效 PEG 结构具有药代动力学优势；支链连接方式具有稳定性。产品已上市多年，且不 断有新的临床数据支撑药效。且因派格宾的本身的显著临床优势及公司对于产品科研、 商业化规划的先发优势，派格宾整体竞争优势明显。中国作为慢性乙肝高发区，每年发 病患者稳定在 100 万例左右。因此，我们给予乙肝领域 2022-2024 年 55%/40%/34%的增 速。 恶性肿瘤及血液类药物中，包括特尔津、特尔立、特尔康。三款产品均上市多年， 市场份额稳定。据此，我们分别给予三款产品 2022-2024 年 10%/9%/8%、12%/10%/8%、 15%/10%/8%的增速。 其他业务中，由于有产品处于临床三期阶段、临近上市，我们给予 2022-2024 年 50%/70%/60%的增速。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

　　精选报告来源：【未来智库】。