从渗透率角度寻找戴维斯双击行业

　　5%-20%是渗透率的黄金拐点期，股价有望迎来“戴维斯双击”。代表产业包括：BIPV（光伏建筑一体化）、培育钻石、无糖茶饮料、虚拟现实等。

　　本刊特约作者?张晓春?赵闻恺/文

　　渗透率是观测产业生命周期的重要指标，在产业发展过程中，5%、20%和50%的渗透率是三个重要的分界点。行业发展初期（渗透率5%以下）：行业处于萌芽阶段，蓝海市场崛起。代表产业：AIGC、自动驾驶汽车、氢能源汽车、生物育种、钙钛矿电池、折叠屏手机、3D打印。

　　渗透率黄金拐点期（5%-20%渗透率）：受政策催化或新产品上市，渗透率出现加速向上拐点，股价有望迎来“戴维斯双击”。代表产业：BIPV（光伏建筑一体化）、培育钻石、无糖茶饮料、虚拟现实、保险行业、云计算、冷冻烘焙、一体化压铸、光伏、预制菜、速冻食品、创新药、扫地机器人、医美、净水器。

　　渗透率加速期（20%-50%渗透率）：渗透率加速向上，估值水平下降，股价主要靠业绩推动。代表产业：核电、工业机器人、宠物经济、风电、餐饮连锁、免税行业、连锁酒店、工业互联网、充电桩、低温奶等。

　　迈向成熟期（渗透率50%以上）：渗透率一阶导拐头向下。代表产业：数控机床、CXO。

　　渗透率水平与驱动因素

　　标准化渗透率水平通过当前渗透率水平和渗透率天花板之间的比值衡量。当前渗透率水平越高，渗透率天花板越低，意味着标准化渗透率越高，未来提升的空间越小；反之，当前渗透率水平越低，渗透率天花板越高，意味着标准化渗透率越低，未来可提升的空间越大，行业的发展空间越大。

　　根据新兴产业的不同特征，选择不同“当前渗透率水平”计算方式：1）有可直接对应的终端产品，利用“直接法”计算，如光伏、风电、核电、新能源汽车、数控机床等；2）无可直接对应的终端产品，通过间接法计算，如用工业机器人数量和每万人制造业人口数量计算工业机器人渗透率；用预制菜市场规模和社零餐饮收入的比值衡量预制菜渗透率。

　　并非所有的行业渗透率可达到100%。光伏、风电和核电为互补关系，单一种类的渗透率难以达到100%。渗透率天花板的测算采用以下两种方法：1）国家政策目标指引。例如结合国家政策的渗透率指引得出工业互联网目标渗透率。2）以渗透率水平最高的国家的数据替代。如韩国工业机器人渗透率排名全球第一，为9.32%，因此我们认为工业机器人渗透率天花板为9.32%。

　　在新兴产业发展的过程中，政策、技术和需求为三大核心催化因素。

　　政策方面，行业政策的出台，可在相对短的时间内聚集有限的人力、物力和财力，引导市场预期，推动产业发展。例如2020年11月国务院印发《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，规划提出到2025年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20%左右，为新能源汽车的发展指明了发展目标，成为推动新能源汽车指数上行的因素之一。

　　技术方面，新产品的出现有望带来“消费升级”，新技术的出现为企业降本增效，推动新产品商业化。新产品，如iPhone手机的上市，加速智能手机对传统手机的替代；新能源汽车的出现，实现了对传统燃油车的替代。降本增效，光伏PERC单晶电池、异质结电池出现，大大提高了电池平均转化效率。

　　需求方面，随着中国人均可支配收入的提升，“它经济”逐渐兴起，推动宠物经济蓬勃发展；年轻人爱美的需求亦是医美行业发展的催化因素之一。

　　渗透率与产业生命周期

　　在产业发展过程中，渗透率5%、20%和50%是三个重要的分界点。

　　渗透率5%-20%：渗透率黄金拐点期，股价迎来“戴维斯双击”。

　　渗透率水平位于5%以下，表明行业处于萌芽阶段。一旦渗透率突破5%，行业有望迎来渗透率加速向上的拐点。典型案例为新能源汽车，根据Wind数据，2019年新能源汽车渗透率为4.7%，2020年渗透率为5.4%，突破5%的水平后行业高速发展，2021年渗透率为13.5%。

　　参考互联网、智能手机和新能源汽车的发展历程，渗透率发生加速向上的拐点分别为12.3%、14.1%和7.2%（新能源汽车为月度数据），对应的时间分别为2007年6月，2009年6月和2020年11月，标准化后的渗透率水平为16.5%、17.2%和7.2%，位于5%-20%的区间，与创新扩散理论中新事物进展加快的10%-25%渗透率区间相吻合。

　　产业渗透率拐头向上后，龙头公司股价往往会经历一波主升行情，在渗透率位于20%左右时股价阶段性见顶。持续时间6-18个月不等，互联网、智能手机和新能源汽车分别在2007年12月，2010年12月和2021年12月时龙头公司股价阶段性见顶，渗透率分别为16%、21.9%和17.8%。在此时间段内龙头公司股价迎来“戴维斯双击”。

　　渗透率20%-50%：渗透率加速期，业绩推动股价上涨。

　　此阶段，渗透率水平加速向上。2007年12月31日至2009年12月31日，腾讯控股股价上涨200%，但估值下降23%。2010年12月31日至2012年12月31日，歌尔股份股价上涨约40%，但估值下降50%，表明业绩推动股价此阶段发生转折的标志是渗透率一阶导拐头向下，表明渗透率增速放缓，对应互联网和智能手机的渗透率分别为28.9%和41.7%，标准化后的渗透率分别为39%和50%。与创新扩散理论扩散速度拐头向下50%的渗透率水平基本吻合。

　　“渗透率”角度之新能源车

　　通过对新兴产业标准化渗透率的测算，根据渗透率和产业生命周期的对应关系，对各新兴产业进行比较，首先是新能源汽车产业链。

　　一是氢燃料汽车。目前，中国氢能源汽车处于起步阶段。根据《中国氢能产业发展报告2020》数据预测，到2050年氢燃料电池客车、物流车、重卡和乘用车的市场渗透率有望分别达到40%、10%、75%和12%。

　　二是智能汽车-自动驾驶。目前中国L2级自动驾驶渗透率在30%左右，且正处于L2级向L3级迈进的阶段。自动驾驶从L2到L3跨越的过程中，环境的监测主体由驾驶员变成了系统，因此L3级别自动驾驶是真正意义上的自动驾驶，目前标准化渗透率水平接近0%。

　　驱动因素方面，政策层面：2022年7月，深圳发布《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》，这部“管理条例”是全国首个对L3及以上自动驾驶权责、定义等重要议题进行详细划分的官方管理文件，有望为已经达到有条件自动驾驶的车型合法上路扫清政策障碍。需求层面：根据IHSMarkit调查数据显示，73%的中国受访者愿意乘坐或者购买自动驾驶企业，远高于美国、日本和德国的意愿，表明中国消费者积极的态度。

　　三是一体化压铸。一体化压铸技术可以很大程度上满足电动车对轻量化的需求。2019年，特斯拉首次提出一体化压铸技术，并在次年将该技术用于ModelY的后底板生产。在特斯拉的引领下，国内外电动车企纷纷跟进布局一体化压铸技术。根据智通财经的数据，中国目前一体化压铸渗透率为12%。

　　驱动因素方面，需求层面：一体化压铸技术能够有效降低车重，满足燃油车和电动车对轻量化的需求。根据建约车评数据，传统钢制车身重量在350-450kg，而一体化压铸车身的原材料为铝合金，车身重量约为200-250kg，更具轻量化优势。根据TheAluminumAssociation的研究，电动汽车减重10%和15%可分别减少6.3%和9.5%的电能消耗。

　　四是充电桩。以车桩比（充电桩保有量和新能源汽车保有量的比值）为口径，计算充电桩行业渗透率。根据中国充电联盟数据，截至2022年9月全国充电桩保有量为448.8万台，车桩比约为2.56。参照国家给出的1:1车桩比建设目标，现阶段充电桩标准化渗透率约为39.1%。

　　驱动因素方面，政策层面：2022年1月10日国家发展改革委、能源局等部门出台《国家发展改革委等部门关于进一步提升电动汽车充电基础设施服务保障能力的实施意见》，提出鼓励充电运营企业通过新建、改建、扩容、迁移等方式，逐步提高快充桩占比。2022年1月25日上海市出台《关于本市进一步推动充换电基础设施建设的实施意见》，提出形成适度超前的城市充电网络，到2025年，满足125万辆以上电动汽车的充电需求，全市车桩比不高于2:1。

　　需求层面：“里程焦虑”是影响用户购买新能源车的首要因素，发展充电桩或成为解决用户痛点的重要方式。《2021中国用户新能源车消费决策和态度调研报告》显示，在一些重点区域城市中，“充电是否方便”成为64%的用户购买新能源车时的首要考虑因素。

　　以充电桩为代表的充电基础设施，是新能源汽车尤其是纯电动汽车补充电能的重要配套措施，提高车桩比可提高用户充电的便捷性。

　　“渗透率”角度之再生能源

　　一是光伏风电。以太阳能和风电发电量为口径，截至2022年9月光伏和风电累计发电量占比分别为2.78%和7.75%。根据美国EIA（Energy Information Administration）数据预测，到2060年中国实现碳中和，光伏和风电占比约为23%和24%。因此，现阶段光伏和风电标准化渗透率分别为12.1%和32.3%。

　　驱动因素方面，政策层面：双碳目标下，中国能源结构亟须转型。现阶段，中国能源结构主要以火力发电为主，截至2022年9月火力发电量占比高达70%。相比于火力发电，光伏和风力发电更加环保。根据国家能源局《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》政策指引，到2025年全国风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到16.5%左右，与现在相比仍有50%的提升空间。

　　技术层面，光伏：技术升级降本增效降低光伏行业度电成本。一方面，2021年规模化生产的p型PERC平均转化效率已达到23.1%，同比提高0.3个百分点。2021年n型电池效率均超过24%，其中TOPCon电池片效率约为24%，异质结电池片效率达到24.2%，较2020年相比小幅提升。另一方面，行业龙头企业通过布局高功率组件，使得系统的度电成本进一步降低。组件的最高功率从2020年的600W提升至2021年的700W。风电：风机大型化助推行业降本。根据CWEA数据，2010年至2021年，海上风电机组平均单机容量从2.6MW提升至5.6MW，陆上风机机组平均单机容量从1.5MW提升至3.1MW。

　　需求层面：风光大基地和整县推进提振光伏需求。2021年6月，国家能源局下发《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，拟在全国组织开展整县（市、区）推进屋顶分布式光伏开发试点工作。到9月14日，国家能源局正式确定676个整县推进的试点名单。海外方面，欧洲能源危机或推动欧洲能源转型。2022年5月，欧盟推出“RE PowerEU”能源计划，提出将2030年欧洲可再生能源目标从40%提高到45%。

　　二是BIPV（光伏建筑一体化），是一种将太阳能发电产品集成到建筑上的技术，属于分布式光伏的一种。以BIPV在分布式光伏中的占比衡量BIPV渗透率。根据中商产业研究院预测，2021年BIPV渗透率为4.9%，2025年渗透率有望达到74.5%。因此，2021年BIPV的标准化渗透率为6.6%。

　　驱动因素方面，政策层面：2022年7月13日，住建部和发改委联合印发了《城乡建设领域碳达峰实施方案》，方案指出推进建筑太阳能光伏一体化建设，到2025年新建公共机构建筑、新建厂房屋顶光伏覆盖率力争达到50%。2022年8月22日，工信部等五部委印发《加快电力装备绿色低碳创新发展行动计划》，“光伏+”被列入培育应用新规模新业态的重点领域，明确提出推进新建厂房和公共建筑开展光伏建筑一体化建设（BIPV）。

　　三是钙钛矿电池。钙铁矿太阳电池是指使用具有钙铁复合氧化物晶体结构的化合物作为吸光半导体材料的一类太阳电池。根据中商产业研究院数据，2022年钙钛矿电池渗透率有望达到0.1%，2030年渗透率有望达到30%。以2030年预测值为渗透率天花板，预计2022年钙钛矿电池标准化渗透率为0.3%，行业处于发展初期。

　　催化因素方面，政策层面：2022年8月18日，科技部等九部门联合印发《科技支撑碳达峰碳中和实施方案（2022—2030年）》，通知中提出研发高效硅基光伏电池、高效稳定钙钛矿电池等技术。需求层面：钙钛矿电池具有轻薄、柔性和可定制的特征，适用于光伏建筑一体化（BIPV）、电子消费产品和布料等多种场景。随着政策层面对BIPV的支持，钙钛矿电池需求有望提升。

　　“渗透率”角度之科技与高端制造

　　一是3D打印。以3D打印产值占工业制造业产值的比例衡量3D打印渗透率。中商情报网数据显示，2021年3D打印产业规模为261.5亿元。考虑到2021年工业制造业GDP为313797.3亿元，2021年3D打印渗透率仅为0.08%。根据全球知名3D打印行业研究机构主席Wohlers Associates调查问卷结果，参加调查的21名业内专家对于3D打印产业的渗透率的一致预期为8%。我们以8%作为渗透率天花板，中国3D打印行业标准化渗透率仅为1%，表明中国3D产业处于发展初期。

　　驱动因素方面，政策层面：指引性政策出台，后续落地性政策仍需观察。2021年3月出台的“十四五”规划中，明确了发展增材制造在制造业核心竞争力提升与智能制造技术发展方面的重要性，将增材制造作为未来规划发展的重要领域。技术层面：中国3D打印行业起步滞后于欧美十年左右，但在设备制造能力与软件优化方面与海外巨头相差不大。以3D打印设备龙头公司铂力特为例，公司在设备参数方面与海外巨头同类产品水平接近，在成型尺寸、含氧量控制和铺粉效率方面甚至优于部分海外龙头。

　　需求层面：3D打印切入国产大飞机供应链叠加国产替代，有望激发增量市场与存量市场需求。根据华经产业研究院数据，2021年增材制造在航空航天方面的应用占比最高，为16.8%。随C919国产大飞机取得型号合格证并投入商业运营，有望开拓万亿级民航市场。未来3D打印在加工复杂金属结构件和机务维修方面都存在潜在应用场景。另一方面则来自于制造业存量市场空间中，传统制造业向高端制造业转变带来的需求。在国产替代背景下，金属3D打印的应用有望助力国产替代进程提速。

　　二是工业机器人。以制造工业机器人密度作为衡量渗透率的指标。根据《2021年世界机器人报告》，2020年韩国每万人拥有932台机器人，居世界首位；中国每万人拥有246台机器人。以世界渗透率最高水平作为渗透率天花板，工业机器人2020年标准化渗透率为26.3%。

　　三是工业互联网。2021年8月，国家工业信息安全发展研究中心发布了《工业互联网平台应用数据地图》报告，指出2021年工业互联网平台应用普及率达17.5%。2021年11月，工业和信息化部发布《“十四五”信息化和工业化深度融合发展规划》，其中明确了到2025年工业互联网平台应用普及率达到45%、企业工业设备上云率达到30%的具体目标。以2025年工业互联网平台应用普及率为渗透率天花板，中国目前工业互联网标准化渗透率为38%。

　　四是数控机床。机床工具工业协会数据显示，发达国家数控化率接近80%。其中日本机床数控化率超过90%、美国超过80%、德国超过75%。《中国制造2025》战略纲领明确提出：“2035年中国的关键工序数控化率从现在的33%提升到64%。”根据智研咨询数据，国外发达经济体机床数控化率高，日本机床数控化率维持在80%以上，美国和德国机床数控化率超过70%，数控机床渗透率天花板为80%。以数控金属切削机床44.85%的数控化率代替数控机床的渗透率。因此，数控机床的标准化渗透率水平为56.1%。在产业链供应链自主可控的背景下，高端数控机床渗透率有望提升。

　　五是创新药及CXO（医药外包）。以创新药药物销售占比衡量创新药渗透率。根据华经产业研究院数据，2021年中国创新药渗透率仅为11%，以2021年美国创新药渗透率79%为天花板，中国创新药行业标准化渗透率为13.9%。根据Frost&Sullivan数据显示，2021年中国CXO市场渗透率有望接近40%，美国市场渗透率在50%左右的水平。采用间接法，中国CXO行业标准化渗透率高达80%。

　　“渗透率”角度之新兴消费

　　一是折叠屏手机。以折叠屏手机出货量占智能手机的比例，计算折叠屏手机渗透率。根据中国信通院数据，2020年中国折叠屏手机渗透率约为0.41%，行业处于起步阶段。

　　驱动因素方面，技术层面：铰链技术提升显著，折痕消失提高使用体验。需求层面：华为、三星等品牌入局，或引发消费者关注。小米、OPPO、荣耀等手机厂商也相继入局，推出自己的折叠屏手机。价格下降有望提振消费者需求。近年来，随着折叠屏零部件良率的提升，以及相关物料成本的降低，折叠屏手机价格已由刚推出时的1.5万-2万元下探至8000元左右，折叠屏手机价格呈明显下降趋势。价格的下降让更多的用户愿意为折叠屏所带来的妙用价值买单，折叠屏手机需求进一步上升。根据中国信通院和艾瑞咨询数据，2020年，在整体智能手机出货量下降20.4%的情况下，中国折叠屏手机出货量同比增长达485%，预计接下来五年折叠屏手机出货量将继续保持40%以上的增速，可见折叠屏手机逐渐受到消费者欢迎。

　　二是培育钻石。以毛坯培育钻石产量占毛坯天然钻石产量的比例衡量培育钻石渗透率。根据贝恩咨询数据，全球培育钻石渗透率在2018年到2020年从1%提高到了5.9%，中国培育钻渗透率在2020年到2021年从4%增长至6.7%。从全球视角看，培育钻石行业处于发展初期，对于渗透率的天花板难以估计。

　　驱动因素方面，需求层面：施华洛世奇、戴比尔斯等巨头入局培育钻石行业，有望带动消费者需求。此外，中国的本土品牌也纷纷进军培育钻石领域。

　　三是无糖茶饮料。2019年中国无糖茶饮料销量占比为5.2%，远低于日本的70%和澳洲的44.4%。采用间接法，以日本2019年70%的渗透率为天花板，中国无糖茶饮料的标准化渗透率为7.4%。

　　驱动因素方面，政策层面：中国关于无糖茶饮料的政策导向明确。需求层面：年轻一代消费者更加注重品质健康追求。糖尿病年轻化或驱使年轻人消费习惯改变。《2022保利健康人居白皮书》数据显示，41%的年轻人会选择“0糖”产品，选择全糖或七分糖的年轻人不足两成。

　　四是冷冻烘焙。从渗透率角度分析，2020年中国冷冻烘焙渗透率为10%，对比2018年北美83%的渗透率，中国冷冻烘焙行业仍处较低的渗透率水平。

　　驱动因素方面，需求层面：饮食西化叠加人均消费金额提升空间广阔，或支撑冷冻烘焙行业发展。人均消费金额方面，与发达的国家地区相比，中国人均烘焙食品消费金额仅为25美元/人，远低于法国（266美元/人）和美国（185美元/人），具有较大的提升空间。

　　五是预制菜。以预制菜市场规模占社零餐饮收入的比例衡量预制菜渗透率。根据艾媒咨询数据，2020年和2021年中国预制菜行业市场规模约为2888亿元和3459亿元，结合中国社零餐饮收入，预计2020年和2021年中国预制菜行业渗透率分别为7.3%和7.4%，和2020年日本预制菜市场60%的渗透率水平有较大差距。假设渗透率天花板为60%，预计2021年中国预制菜行业标准化渗透率为12.3%。

　　驱动因素方面，政策层面：预制菜属于新兴产业，相关政策较少。需求层面：B端客户，一方面，餐饮标准化、连锁化趋势或带动预制菜行业渗透率提升。另一方面，新冠疫情后餐饮行业有降本增效的内在动力。《2022年中国连锁餐饮行业报告》数据显示，预制菜能够降低人工成本和房租成本共计8个百分点，使用预制菜或助力企业降本增效。C端客户：居民对消费习惯改变提振预制菜需求。iResearch2021年调研数据显示，有71.9%的预制菜消费者购买的主要目的是为了节省时间。受2020年新冠肺炎疫情的影响，居民消费习惯发生改变，对于预制菜等便捷食品的需求倍增，C端市场渗透率有望提升。

　　六是速冻食品。根据艾媒咨询的数据，2019年中国人均速冻食品消费量为9kg，远低于美国、欧洲和日本的65kg，35kg和20kg。采用间接法，预计中国速冻食品的标准化渗透率为13.8%。

　　驱动因素方面，政策层面：2021年11月，国务院办公厅印发《“十四五”冷链物流发展规划》，提出到2025年，初步形成衔接产地销地、覆盖城市乡村、联通国内国际的冷链物流网络，到2035年，全面建成现代冷链物流体系，设施网络、技术装备、服务质量达到世界先进水平。政策的出台或推动冷链物流技术的发展，为速冻食品和冷冻烘焙行业提供关键技术支撑。需求层面：速冻食品具有容易烹饪，食材营养，不添加防腐剂的特点，满足年轻人“宅家”的生活习惯和对健康生活的追求。

　　七是扫地机器人。根据Statista数据，2021年中国扫地机器人渗透率为5.5%。《2022年中国云计算生态蓝皮书》数据显示，美国和日本的渗透率分别为15%和9%，中国扫地机器人有较大提升空间。并购优塾调研结果显示，未来美国市场扫地机器人短期渗透率有望快速提升至30%。以30%为渗透率天花板，预测2021年中国扫地机器人标准化渗透率为18.3%。

　　八是医美。采用间接法，从医美项目渗透率和医美消费渗透率两方面综合考虑。2020年中国仅为3.9%，对标韩国21%的数据，2020年中国医美行业标准化渗透率为18.6%。中研网数据显示，2002年韩国的医美消费渗透率高达86.2人/千人，而中国的医美消费渗透率为14.8人/千人，同样对标韩国，2020年中国医美行业标准化渗透率为17.2%。综上，2020年中国医美行业渗透率约为18%。

　　九是宠物经济。2020年中国宠物行业市场规模接近3000亿元，宠物经济方兴未艾。以宠物渗透率衡量宠物经济渗透率情况。2020年中国宠物渗透率为22%，美国渗透率水平最高，达70%。以70%作为渗透率天花板，2020年中国宠物标准化渗透率为31.4%。

　　关注“数字中国”主题下的两大新兴产业

　　首先是虚拟现实（VR）或有望复制新能源汽车行情。采用间接法计算虚拟现实产业渗透率。根据国联传媒团队测算，2021年国内VR终端出货量约143万台，2022年前三季度约85万台，工信部等五部委联合印发的《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026年）》指出，2026年中国虚拟现实终端销量超过2500万台。以“计划”中的中期目标指引为渗透率天花板，截至2022年三季度，中国虚拟现实产业标准化渗透率约为8.8%。

　　驱动因素方面，政策层面：虚拟现实（VR）和增强现实（AR）被列为数字经济七大重点产业之一，2022年11月1日，工信部等五部委联合印发《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026年）》，该“计划”可类比2020年11月国务院印发的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，政策催化下有望加速虚拟现实行业渗透率拐点到来。技术层面：5G商业化运营为VR发展奠定技术基础。需求层面：龙头公司加快VR业务布局，头牌效应有望吸引消费者。

　　其次是云计算，企业上云用云或创造新需求。按照间接法进行测算。根据IDC的数据，2020年，中国公有云市场规模仅相当于同年美国公有云市场规模的10.8％。因此，预计2020年中国云计算标准化渗透率为10.8%。

　　驱动因素方面，政策层面：“十四五”规划中，云计算位列数字经济产业的七大重点产业之首，凸显政策层面的重视程度。需求层面：新冠疫情发生后，远程办公和线上教育需求增加，中国云计算增速高企，且高于全球平均。中国公有云市场规模保持较快增速，近五年均超过50%，近五年私有云市场规模增速超过20%。同时，中国企业信息化程度较低，上云用云动力充足。

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