50周年回顾：巴菲特最值得一读的致股东信

　　

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　　北京时间今晚9点，巴菲特执笔写给2014年伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway，伯克希尔)股东的公开信全文就将公布。它之所以比以往更引人注目，不仅因为是巴菲特执掌伯克希尔以来写下的第50封致股东信，也是因为巴菲特去年12月透露，信中会描绘伯克希尔未来50年的蓝图。

　　彭博报道称，巴菲特以往的股东信约有1.4万字。而今晚公布的这封信在编辑以前约有2万字。MarketWatch网站高级市场撰稿人William Watts认为，84岁高寿的巴菲特有很强的反思心态。他预计今年这封信的主要看点是：此前犯的错、巴菲特的继承人、怎样使用伯克希尔截至去年9月累计624亿美元的资金、是否考虑缩小伯克希尔的管理规模。

　　在我们通过股东信跟随巴菲特的眼光展望未来五十年以前，不妨先回顾下此前巴菲特股东信的经典。它们不仅仅是向股东通报及解说业绩的文件，更是众人了解巴菲特各种深刻见解的媒介。多年出席伯克希尔哈撒韦股东年会、研读过巴菲特35封股东公开信的Steve Ritter此前推荐了五封自认为最值得一读的公开信，即巴菲特1977年、1983年、1984年、2001年和2008年致伯克希尔股东信。

　　以上五封信的看点在哪里？华尔街见闻将其中部分节录与大家重温，仅供抛砖引玉。以下均来自伯克希尔网站公布的股东公开信，点击红色字体处可查看相应公开信全文：

　　

　　首先是网上可以查询到的最早期公开信——1977年致股东信，当时巴菲特在信中提出，盈利如何是衡量管理表现的好方法：

　　除了特殊情况(比如企业的负债权益比异常高，或者资产负债表显示，企业重要资产的价值并未实现)以外，我们认为管理经济的表现更适合用股权资本的回报来衡量。

　　1977年，我们的营业收益与期初股权资本比率达到19%，略高于上年，也高于我们自己的长期平均水平和美国业内总体水平。

　　我们的每股营业利润同比增长37%，但期初资本也增长了24%，每股收益增幅显然没有数字乍看上去的那么多。

　　

　　在1983年致股东信中，巴菲特提到，伯克希尔投资的公司应具备重要的“经济商誉”(economic goodwill)：

　　我们拥有多家具备经济商誉(其中自然包括内在的商业价值)的企业，他们的经济商誉远超在我们的资产负债表和面值中体现的财会商誉。

　　……即使永远都不考虑商誉及其摊销，你也可以衣食无忧。可投资和管理领域的学生应该了解有无考虑商誉的微妙区别。

　　我自己的想法和35年前已经完全不同，当年我受到的教育是要看重有形资产，关闭那些价大部分值取决于经济商誉的公司。

　　因为那样的偏见，我疏忽大意，犯了许多经营企业的关键错误，不过错误的数量在所有决策中只占很小一部分。

　　

　　第二年，在1984年致股东信中，巴菲特特别提到了伯克希尔收购内布拉斯加家具卖场(NFM)的交易。巴菲特是这家企业的董事长——91岁的Rose Blumkin的超级粉丝，他在信中称Blumkin为“B女士”：

　　很多人问我，Blumkin一家人做生意有什么秘诀，其实那些诀窍没有多深奥难懂，这家人全都：

　　1、怀有极高的热情、投入极大的精力，(美国人学习的楷模)富兰克林(Ben Franklin)和阿尔杰(Horatio Alger)和他们相比就像逃学生；

　　2、很现实，清楚地知道自己的特长是哪个领域，果断处理该领域的所有事务；

　　3、即使是上述特长领域以外最吸引人的地方，也视而不见；

　　4、对任何人都以诚相待，(B女士将行为准则归纳为“说老实话、卖便宜货”)

　　我们对B女士及其家族的评估结果可以从我们收购他们公司90%的股权中体现：

　　NFM从未做过审计，我们也没有要求过；我们既没有做财产清查，也没有核实收据真伪；我们没有核查产权。

　　我们就给了B女士一张5500万美元的支票，她给了我们她的承诺。这是一场公平的交易。

　　由此足见巴菲特当年对NFM的管理层有多么信任。

　　

　　巴菲特是保险业的长期投资者。在2001年致股东信中，他描述了保险业的经济形势，这样写道：

　　保险是我们的一项重要业务，不过其他方面也很重要。因此，要了解伯克希尔，有必要了解怎样评估一家保险公司。

　　巴菲特在信中回顾了2001年的“九·一一”事件，还提到这次恐怖袭击怎样改变了保险行业：

　　“九·一一”表明，我们的General Re 公司实行的第1和第2项规定存在严重的弱点。设定价格和评估累计风险方面，我们要么高估、要么否认大规模恐怖事件导致损失的可能性。我们还忽视了相关的承保因素。

　　例如承保财产定价，我们过去考察及考虑的只有预计可能因风暴、火灾、爆炸和地震产生的成本。

　　但历史上最大的投保财产损失全都并非源于以上因素。简言之，我们在保险业承包方面的根本错误在于我们把焦点放在过往经历，并没有侧重于危险。所以我们会假定，如果存在大的恐怖主义风险，我们不会收到分毫保费。

　　

　　最后值得一提的是2008年致股东信，那年投行雷曼兄弟倒闭，此后全球金融危机爆发。考虑到投资者在那一年接受了一些教训，巴菲特在信中谈到很多方面，比如提及衍生品的危险，它是影响危机的一个主要因素。

　　既然是保险业的长期投资者，巴菲特也有不少衍生品工具方面的经验。

　　他这样写道：

　　实际上，近来的事件体现出，大型金融机构的某些大腕首席执行官(或者前首席执行官)无法管理一家衍生品业务庞杂的公司。

　　查理和我不幸都是这类人：伯克希尔1998年收购General Ge，我们知道没法对账面上2.3218万份衍生品合约拿主意，那些合约有884位对手方(其中许多我们闻所未闻)。

　　所以，我们决定结束这些业务。当时我们没有任何压力，在我们退出的时候市场运行良好，可我们还是花了五年时间才了结了大部分生意，损失超过4亿美元。

　　完全退出以后，我们对衍生品的感觉可以用一句歌词来形容：我比认识你之前更喜欢你了。

　　“透明度”提高了，衍生品产生的问题不会解决。我对通报机制一无所知，那种机制会说明并衡量庞大又复杂的衍生品投资组合里存在的风险。

　　审计师无法审计这些合约，监管机构也不可能监管它们。

　　当我读到一些公司的财报“披露”内容涉及这些衍生品工具时，我最终只是觉得自己不晓得他们的投资组合在发生什么情况(然后我就会去吃点(消热镇痛的)阿司匹林)。