【晨观方正】策略／固收／电新／军工20221209

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　今天是2022年12月9日星期五，农历冬月十六。每一个冬日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持“独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。

　　“每日新观点”将为大家带来：

　　行业时事

　　策略 | 燕翔

　　2022年12月大类资产配置报告

　　2022年11月全球大类资产表现排序为权益市场领先债券市场和大宗商品市场。权益市场方面，11月份全球股市涨幅较大，恒生指数大幅反弹，新兴市场表现优于发达市场。债券市场方面，美联储加息力度有望开始减弱，欧美地区长期债券收益率大幅下行，而国内利率受地产政策以及防疫政策优化影响快速上行。汇率市场方面，人民币指数继续下行但相较美元仍然升值。大宗商品价格表现不一，原油价格大幅下跌，工业金属价格回升，价格表现分化。

　　2022年12月，我们的大类资产配置策略如下：

　　股票市场主要思路：展望后市，我们仍然坚定反转看多，当前市场的积极因素在不断增加。一方面，我们认为A股目前已经进入盈利下行周期的中后期，近期包括地产行业在内的相关政策密集出台助力经济发展，巩固经济回稳向上基础，为后续上市公司基本面的企稳提供了良好的支撑；另一方面，美国通胀数据低于市场预期，海外加息力度有望减缓。同时目前A股所处的位置与以往历次底部反转具有较多的相似特征。结构上来看，在以往历次底部反转初期，市场反转效应显著，可以关注大盘价值的修复行情。债券市场主要思路：2022年四季度以来，资金面边际收紧，资金成本上涨。而11月的地产政策以及防疫政策优化带动经济预期向好，引发短期理财赎回风波，大量资金沉淀存款市场，市场对后续经济预期明显走强，债券收益率呈现上行趋势。预计12月利率震荡为主，重点关注政策放松预期和弱基本面现实的博弈。资金面收紧风险小，疫情反复经济承压，利率持续上行风险小。但是地产政策逐步加码放松，利率趋势下行的机会也较窄。大宗商品市场主要思路：11月大宗商品价格震荡上行，未来大宗商品面临风险因素较多。往后看，考虑到海外经济衰退可能性增加，以及海外主要经济体货币政策维持偏紧，全球主要大宗商品价格不确定性和风险仍较大。

　　风险提示：地缘政治风险超预期、全球通胀问题持续、宏观经济不及预期、疫情扩散造成供需失衡、海外市场大幅波动等。

　　固收 | 张伟

　　中国利率谱系全解析

　　一、根据利率传导机制，我国利率体系可以分为5个层次

　　利率传导是从政策利率向货币市场利率和债券利率，再到贷款利率传导，从而影响实体经济活动，实现调控经济的目标。利率体系可大致分为五个层次：政策利率、货币市场利率、债券市场利率、存贷款市场利率和表外市场利率。

　　二、政策利率：因时而动，是其他利率参考基准

　　政策利率大致可分为四类。第一，发挥基石作用，引导市场利率中枢作用的政策利率，即OMO和MLF利率分别发挥引导短期和中期市场利率中枢的作用，这两者在货币政策工具箱中处于核心地位。第二，发挥利率走廊作用的政策利率，包括SLF利率和超额准备金利率。第三，结构性货币政策工具利率，包括PSL、再贷款和再贴现利率。第四，对存贷款市场利率定价发挥指导作用的政策利率，即存、贷款基准利率。存款基准利率是“压舱石”，不会轻易动，但存款基准对新增存款定价的作用弱化。

　　三、货币市场利率：短期品种看回购利率，中期品种看存单利率

　　货币市场是金融机构调剂资金头寸、进行短期资金融通的市场。按照交易业务的不同，可分为债券回购、同业拆借（包括存单交易）和票据贴现业务。不同交易方式形成不同的货币市场利率。

　　货币市场业务中占据主导的是回购业务，因而R系列利率和DR系列利率是短期货币市场利率中最为重要的品种。二者均以7天逆回购利率为锚上行波动。中期货币市场利率中代表性品种是存单利率。

　　四、存贷款市场利率：利率传导链条中的滞后品种

　　贷款利率已经基本市场化，参考LPR定价。2022年4月，央行指导自律机制成员银行参考以10年期国债收益率和1年期LPR来为新增存款定价。存款利率市场化迈出一大步。贷款利率和存款利率是利率传导链条中的滞后品种，对债券利率不具有领先性。“MLF—LPR—贷款利率”新机制下，货币政策传导效率提升。

　　五、表外市场利率：“影子银行”透明度低

　　表外市场利率主要是非标类融资利率。非标融资包括信托贷款、委托贷款等。通过这种方式融合可以帮助银行减少资本金占用或者是投向监管限制的一些行业。代表性利率品种可以参考信托收益。

　　风险提示：政策变化超预期，存款基准利率出现变动，利率市场化进程继续加码。

　　固收 | 张伟

　　扩内需——中共中央政治局会议点评

　　一、扩内需成为稳增长发力的主方向

　　本次中共中央政治局会议表示“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，有效防范化解重大风险，推动经济运行整体好转”“要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用”。

　　二、财政政策维持积极，货币政策强调“精准发力”

　　中共中央政治局会议表示“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力”“积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力”。

　　三、本次中共中央政治局会议没有提及地产，地产政策仍有宽松空间以促进地产行业回归正常

　　本次中共中央政治局会议没有提及地产。7月中共中央政治局会议对地产的表述是“要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生”。

　　虽然本次中共中央政治局会议没有提房地产政策。但考虑到地产行业对中国经济影响权重高，在地产行业还没有恢复正常的情况下，政策依然存在加码的可能。房地产政策近期加码放松，“三箭齐发”稳定房企主体。而地产需求侧还处于底部，房地产销售面积增速继续处于低位。后续观察地产需求侧政策加码的可能性。

　　四、疫情防控措施将继续优化

　　本次中共中央政治局会议表示“优化疫情防控措施”。疫情防控措施继续优化是未来的方向。11月11日，国务院联防联控机制公布了进一步优化疫情防控的“二十条”措施。在1个月不到的12月7日，国务院联防联控机制综合组发布优化落实疫情防控“新十条”。“新十条”内容包括对无症状和轻型病例采取居家隔离；跨地区流动不再查验健康码等等。后续观察各地疫情防控措施的优化落地。疫情防控措施优化，对消费的负面拖累将减弱。

　　五、债市交易性机会仍需等待

　　债市短期将继续以交易政策放松预期为主，利率交易性机会还需等待。从过去经验来看，在中央经济工作会议前5个交易日，利率倾向于上行。中央经济工作会议后的5个交易日，利率倾向于下行，因而可以适当关注，但需要快进快出。各地疫情防控优化措施将进一步出台，地产政策或许仍有可能加码，年底资金面波动也将加大，跨年资金面往往季节性收紧，因而大的交易性机会仍需等待。

　　风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。

　　电新 | 张文臣

　　积极迈进新能源发展大时代

　　——2023年电力设备与新能源行业策略报告

　　新能源汽车行业，依然高景气，新技术不断产业化。2022年，锂电池上游资源价格暴涨，全球新能源汽车销量并没有太多影响，不断创新高，锂电池产业链企业依然保持了非常好的盈利能力。随着行业的快速发展，2023年，新能源汽车产业链产业链将受益行业和公司规模的扩大而成长，另外，新技术将快速落地，如46系电池、pet铜箔、钠电池以及快充方向，这些新技术将进一步推动行业的健康发展。

　　光伏行业，产业价值链利润再分配，结构性机会凸显。硅料环节——新增产能落地缓解供应紧张，利润水平预期逐步回归。硅片环节——高纯石英砂或将紧缺，硅片龙头超额利润可期。电池片环节——N型技术发展迅速，结构性机会凸显。组件环节——竞争加剧，期货属性有望缓解一定压力。逆变器环节——储能微逆市场加持，高增速可期。光伏玻璃环节——供给充足，龙头优势明显。胶膜环节——EVA粒子供给紧平衡，POE市占率有望提升。背板环节——产能供给充足，集中度或将提升。其他辅材类（支架、边框、焊带、银浆、接线盒）——盈利修复可期。风电行业，风机价格整体企稳，产业链业绩修复可期，备案制落地利好分散式。下半年以来风机价格呈现企稳回升迹象，此外，二季度开始的原材料价格下降，将反映到22Q4及明年的业绩中，轴承、锻铸件等相关环节边际利润改善将得到体现。此外风电备案制落地，分散式及风电下乡空间可观。沿海省份海风规划频超预期，持续看好海上风电。10月20日，广东潮州发布能源发展“十四五”规划，初步规划总容量4330万千瓦海风；10月初，河北唐山规划到2025年累计装机3GW，到2035年累计装机13GW以上。?此前，我们统计沿海省份十四五海风规划，合计新增规模约在60GW之间，且以南方省份规划居多，当前，河北则将与山东共同开发渤海湾海风资源，而潮州规划则预示粤东前期担忧消除，广东十四五海风装机预期进一步提升，海风景气无虞。储能行业，其作为电力市场重要的组成部分，作用越来越大，尤其是在新能源电力占比逐年提高的环境下，大力发展储能成为共识。通过对各种储能应用市场和技术特征分析，我们认为户型储能市场以电化学储能为主的趋势不变，大型储能市场将是多种储能形式共同发展的模式。从成本构成来看，电化学储能有明显的降本潜力。我国储能产业链已经立足国内，走向全球。

　　风险提示：政策落地不及预期；原材料价格大幅上涨，行业降本不及预期；国际贸易摩擦影响；其他不可抗力。

　　军工 | 鲍学博

　　隐身技术系列深度之二：技术篇——隐身涂层、结构隐身材料与超材料

　　隐身技术的应用大大提高了武器装备的作战性能，形成了不可估量的军事和经济效益。隐身武器的应用彻底打破了敌对双方原有的进攻和防御平衡态势：一方面，隐身技术的使用降低了己方武器装备投入，优化了资源配置；另一方面，隐身武器增加了敌方防御投入，实现了战略威慑。据统计，反隐身的成本是隐身技术本身成本的10倍以上。

　　隐身技术按应对的探测手段可分为可见光隐身、雷达隐身、红外隐身、激光隐身、声隐身等。雷达隐身是隐身领域最主要的需求，采用的技术手段包括外形隐身技术和材料隐身技术等，以战斗机为例，其进气道、座舱、雷达天线舱、其他射频天线、发动机尾喷管、机翼前后缘为主要雷达散射源，分别采取了外形隐身、涂覆吸波材料、采用结构隐身材料等手段实现隐身能力；红外隐身是第二大隐身需求，采用的技术包括控制物体表面的发射率、控制物体表面温度等。单一频段隐身材料在战场上应用受限，多频谱隐身材料是未来隐身材料重要发展方向。隐身材料按成型工艺和承载能力可分为涂覆型和结构型两类。涂覆型隐身材料涂于目标表面形成吸波涂层，这类材料一般是由吸收剂和基体材料两部分组成，雷达吸波材料可分为磁损耗型和介电损耗型两类，根据使用温度范围的不同通常分为常温隐身涂层和耐温（中/高温）隐身涂层，耐温隐身涂层由于使用环境苛刻，存在内应力大、附着力不理想、抗热冲击性能差、施工维护困难、增加飞行器自重、高温寿命短等问题，一直是制约武器装备隐身技术发展的技术瓶颈。结构型隐身材料是在先进复合材料的基础上，将吸收剂分散在特种纤维增强的结构材料中而形成的复合材料，主要用于武器装备中需要结构承力和隐身功能一体化的关键部位，如机翼前缘、机身边缘等，与吸波涂层相比，结构吸波材料集吸波、承载于一体，不仅可以减轻飞行器自重，而且允许设计厚度较大，具有更好的吸波性能以及更高的可靠性，应用前景十分广阔。电磁超材料是目前隐身材料发展的最新方向。超材料是一类具有自然界材料所不具备的超常物理性质的等效均匀人工复合结构和复合材料，超材料在军工领域的成熟应用主要集中在吸波性能、隐身性能及天线通信性能方面。频率选择表面（FSS）也被认为是电磁超材料的一种，主要应用于雷达罩中。针对传统翼面隐身结构所需结构空间较大的问题，通过加入左手材料可减小隐身结构中尖劈所占体积。

　　风险提示：我国隐身装备发展速度不及预期；隐身技术更迭较快导致企业技术落后；隐身技术扩散导致竞争加剧。