财说｜疫情之下，海天味业们高估值“神话”还能持续吗？

　　记者|袁主编|宸妃雅1

　　这一突发事件令餐饮业措手不及，并影响了相应的供应链企业。然而，酱油公司似乎是个例外。

　　自2月开业以来，海天美食(603288。上海)，中举高科技(600872。上海)和何谦叶巍(603027。上升了-0。37%，2。19%和6。26%.市场的反应可能是因为“酱油是一种必需的消费品，不受流行病的影响。"

　　真的是这样吗？

　　事实上，餐饮渠道是酱油行业最大的销售渠道。我们的判断是，餐馆关闭对酱油行业的短期影响是一把双刃剑。正是渠道结构决定了优势和劣势。

　　餐饮渠道的销售额直线下降。

　　酱油销售渠道主要分为餐饮渠道、家庭渠道和食品加工渠道。其中，餐饮渠道不仅占比最大(约45%)，而且还在稳步增长。 家庭渠道和食品加工渠道分别约占30%和25%。据中国工业信息网统计，餐饮渠道每公斤食品的调味品摄入量为1。 5%在家庭频道。57次。

　　过去，春节是餐饮业的旺季。食品和饮料公司几年前就已经储备了，渠道分销商也是如此。今年疫情的突然爆发将导致餐饮企业和经销商的库存积压。后来，经销商将更不愿意从酱油企业拿走商品。

　　在餐饮渠道的冲击下，酱油龙头海天美食行业首当其冲。海天以低端酱油占据市场，餐饮渠道占销售额的60%，超市占30%，其他渠道仅占10%。相比之下，中聚高科技渠道的结构更加均衡，餐饮、尚超等渠道的比例为2。 5%。5:4:3。5 .何谦风味的所有者希望他们的产品面向家庭消费，他们的餐饮渠道不到10%，这是受疫情影响最小的。

　　海地的美食行业一直采用在购买产品之前以固定价格出售产品的方法。海天将向经销商发布月度销售计划，并通过每周订单提前付款。然而，在春节期间，经销商也将加强库存准备工作。 2017年末和2018年末的预收账款分别占当年销售总额的18%和19%，比平时高出约10%。因此，推测海天2020年第一季度的销售任务极有可能完成。对销售的影响将发生在第二季度，因为经销商还没有消化货物，这肯定会影响继续订购。如果疫情能在3月底得到控制，餐饮业将陆续恢复运营。那么，这场流行病将影响海地餐馆大约两个月的收入。指2019年第二季度海地的营业额，46。7亿元，假设餐饮渠道需求下降60%,预计2020年第二季度公司营业收入将下降约16%,全年影响约4%。

　　图片来源:界面新闻研究部，当然，硬币也有另一面。

　　虽然餐馆关门了，但吃饭毕竟是必须的。流行期间，人们呆在家里，对烹饪的需求也相应增加。这刺激了零售端的酱油消费。

　　何谦美食行业约占总数的90%,而家庭酱油消费的增加意味着该公司今年有可能实现超过预期的增长。此外，何谦风味产业在湖北的销售额中所占比例较小，因此受疫情影响较小。截至2019年前三个季度，何谦美食行业中部地区调味品销售收入仅为0。 5%。4.4亿元，而渠道较为密集的西部地区贡献了4 .40亿元的销售收入。6.50亿元。假设流行病推动家庭消费在两个月内增长20%。因此，今年何谦调味品行业的营业额增长了4%左右。

　　何谦调味品行业的利润弹性大于营业收入。这是因为该公司使用高端零添加酱油作为其第一产品。长期以来，高毛利率、高利润的零酱油一直是何谦风味产业发展的驱动力。2019年前三季度，何谦调味品行业的收入为7。 9%。中国的国内生产总值增长了3%。80亿元。72%，零附加产品收入约为4。 5%。5.10亿元，同比增长34。4%。46%.随着零附加值产品比重的不断扩大，何谦香精行业的毛利率有望进一步提高。

　　高估值的神话会被打破吗？

　　酱油类股因以海天风味产业为中心的“抱团”估值过高而受到批评。

　　从滚动的市盈率来看，海天美食目前的估值是55倍，中聚高科技是45倍，何谦美食是49倍。截至去年第三季度，这三家公司的增长率在海天香精行业中最高，约为22%。值得注意的是，与2018年相比，这三家公司的增长率大幅下降。根据消费类股常用的钉住法(市盈率估值与净利润增长率之比为1以判断其是否被高估)，它显然被高估了。随着销售渠道越来越密集，多年来一直快速增长的酱油行业出现了疲软迹象。

　　然而，从上海证券交易所的情况来看，酱油股的高估值并没有出现任何松动的迹象。2月3日以后，海天叶巍上交所的已发行股票市值占23。 5%的已发行股份。43%比23。48%.

　　中聚高科技和何谦口味产业的比重增幅更为明显，增幅为0。 分别为5%。5和1。65%。他们的股份数量也相应增加。可以看出，外国投资者仍对酱油股持乐观态度，且没有减持的迹象。

　　图片来源:Wind，界面新闻研究部由于对现阶段疫情影响的研究和判断不明确，以及外资持股强调长期确定性的逻辑，没有进行任何修改或降低海天风味产业绩效的操作。一旦海地美食行业的业绩增长达不到预期，外国投资将不会被排除在短期削减之外。届时，酱油股的集体高估值将受到挑战。