“现金奶牛”畅游私有化 张朝阳在下什么棋？

　　来源：每日财报

　　作者：南黎

　　原创： 南黎

　　此时私有化对于张朝阳来说，捡了一个大便宜，只用了两年前七成资金，并且资金多来自畅游分红。

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　　这两天，互联网圈最大的事情，除了马云从阿里巴巴卸任董事局主席，就是一直被忽视的张朝阳成为热搜。

　　北京时间9月9日下午，搜狐（NASDAQ：SOHU）向畅游（NASDAQ：CYOU）发出了初步私有化要约，拟溢价57％私有化畅游。

　　这一消息出来，舆论沸腾。

　　畅游曾经是搜狐绝对的中流砥柱，为何要在这个时候私有化？畅游的私有化，是否意味着母公司搜狐也会回归A股？

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　　私有化预谋已久

　　其实，私有化畅游，并不是张朝阳的心血来潮，而是预谋已久。

　　《每日财报》注意到，早在两年前的5月份，张朝阳就计划私有化，当时畅游市值约20亿美元，搜狐报价42.1美元/ADS（前日股价约40美元），对应私有化估值为22亿美元，收购中小股东的32％股权约需7亿美元。

　　而这两年，伴随着畅游股价的大幅度下跌，此次私有化方案价码自然也缩水了不少，以每股5美元收购余下的A股（每股ADS，即美国存托股票合10美元）。按照最新报价，畅游的私有化估值为5.3亿美元，搜狐收购畅游中小股东的32.6％股权只需1.73亿美元（约合12亿元人民币）。

　　此时，在游戏中概股不被华尔街看好，畅游的股价长期处于低估状态下，出手私有化对于张朝阳来说，是一个非常大的便宜，因为只用两年前七成左右的资金就拿下来同等的筹码。

　　但是对于畅游公司本身来说，是最好的结局吗？

　　《每日财报》注意到，国内直播平台纷纷赴美上市的同时，越来越多的游戏中概股也在从美股退出。由于游戏产业在美国发展成熟，近年来中国游戏产业同样进入增长放缓节奏，因此美国投资者向来对游戏公司估值不高，这也是导致许多中国游戏公司近年来纷纷完成私有化回归A股的原因之一。

　　以2014年从美国纽交所退市的巨人网络为例，当时巨人市值约为28.7亿美元，相比2007年7月上市初的42亿美元缩水三成。而在2015年借壳世纪游轮回归A股后，尚未改名的世纪游轮市值一度达到1600亿元，市盈率超100倍。

　　同样2015年7月，完美世界以估值约10亿美元完成私有化，从美国纳斯达克退市。2016年7月完美世界正式回归A股，一年后的完美世界市值超过400亿，较私有化时增长了4倍。巨人、盛趣、完美世界、创梦天地的成功案例在前，也都在诱惑着后来者。

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　　现金奶牛老了

　　事实上，在搜狐的各项业务中，畅游一直是公司的现金奶牛。根据《每日财报》的统计数据，从2015-2018年，畅游净利分别为2.13亿美元、1.45亿美元、1.09亿美元、0.84亿美元， 虽然净利润不断下降，但畅游依然是头不菲的现金牛。

　　不过随着搜狗的崛起，畅游在公司的营收贡献度下降到了20％。畅游这头搜狐长期的现金牛也没以往那么坚挺了，而且畅游游戏产品的日益老化已是现实。

　　《每日财报》了解到，据2019年第二季度财报显示，搜狐在线游戏收入为1.02亿美元，环比增长3％，较去年同比增长8％。值得一提的是，据2017年第二季度财报显示，搜狐彼时的在线游戏收入为1.22亿美元。也就是说，搜狐的游戏业务对比两年前，却是不升反降的水平。

　　搜狐的游戏业务一直由子公司负责，但畅游自从2017年推出《天龙八部》之后，便再也没有强势力作出现。眼下游戏行业竞争非常激烈，腾讯、网易等很多游戏厂商都是畅游的强劲对手。与腾讯、网易等对手相比，畅游在游戏运营、开发、推广等方面均不占优势。

　　此外，畅游在精品游戏方面较为缺乏，仅有一款明星产品“天龙八部”。不仅如此，财报数据显示，该公司PC游戏的总月平均活跃帐号同比下降13％，移动游戏的总月平均活跃帐号同比下降16％，手机游戏的总季度合计活跃支付帐号同比下降14％。

　　在这头奶牛还能产奶，且股价继续下行的当下，张朝阳选择私有化，不失为一个好的选择。私有化成功后，进行重新包装，未必不能回归A股，卖个好价钱。但是对于A股的投资者来说，有可能再次成为被收割的一方。

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　　最大的赢家是谁？

　　在这场私有化中，最大的赢家应该是张朝阳。

　　此时私有化，价码已经比两年前缩水了三成。这还不算，收购资金还多数从畅游突击分红而来。可以说是用畅游的钱来收购畅游的股份。

　　《每日财报》注意到，2018年4月底，畅游突然大手笔分红，从账上不到10亿美元的现金中拿出5亿美元分红。搜狐作为持股68％的大股东，共从公司分得3.4亿美元（约合21.4亿人民币）。2019年5月底，畅游再次分红5.03亿，搜狐获得3.37亿。

　　经过两次分红后，畅游账上的现金几乎被瓜分殆尽，今年6月底的净现金仅剩2.17亿美元，净资产大幅下降：从2017年末的13.15亿减少到2019年中报的3.75亿。

　　这样的一番操作后也给畅游带来非常大的财务压力。畅游未来想要发展，就必须尽快上市融资，才能维持公司的长久发展。

　　但畅游私有化再上市，会是张朝阳的选择吗？下一步搜狐会有可能私有化回归A股吗？让我们拭目以待。

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