和谐汽车：业绩符合预期，复苏进度落后于同业

　　招商证券(香港)8月26日发布对和谐汽车的研报，摘要如下：

　　疫情拖累业绩，毛利率环比回升上半年净利润同比下滑18%至2.3亿元人民币，环比增长3.4%；收入同比下降2.3%至58亿元人民币；毛利率同比下降0.8ppt至9%，环比回升1.5ppt。关注点：1）新车销售：新车销量同比下降5.5%至1.5万辆，跑输豪华车行业（+1%），一/二季度分别-26.7%/+10.6%；受益销量结构优化，ASP同比/环比增长5.2%/1.4%，新车收入同比下降0.5%，新车毛利率同比微降0.2ppt至3.7%，环比回升1.6ppt；雷克萨斯销量逆势增长7.4%，占比提升2ppt至13%，毛利率7%~8%与去年持平，宝马含MINI销量同比减少5.6%，占比77%，毛利率2.6%~2.7%。2）售后业务：收入同比减少13.6%至7亿元人民币，受疫情影响较大，一/二季度分别-32.2%/+2%，售后毛利率同比/环比提升0.3ppt/0.7ppt至44.4%，售后毛利占比同比下降2.2ppt至61.3%。3）运营效率：销售/管理/财务费用率合计同比下降0.2ppt至7.2%，环比持平；资产负债率下降3.4ppt至36.5%。业务复苏较同业缓慢公司与中升集团（881HK，买入）和永达汽车（3669HK，未评级）相比，豪华车销量跌幅大于后两者（分别增长6%/8%），新车毛利率降幅大于后两者（分别同比提升0.3/0.2个百分点），售后收入跌幅大于后两者（分别同比+6%/-7%）。业务恢复速度慢于同业原因在于：1）公司经销网络集中于中西部地区，受疫情冲击相对大，复工复产的进程落后于华东华南的经销商；2）精细化管理能力尤其是售后业务方面与领先的同业仍有差距。拜腾或被重组，量产及上市仍有不确定性公司投资的拜腾汽车（持股约10%）7月初因资金困难而停工停产，管理层在业绩会上表示一汽集团等股东将对拜腾重组并积极推进该项目融资。我们看好拜腾汽车极为前瞻性的设计理念，但是管理团队的执行力偏弱，能否如期实现2021年量产以及2022年赴美国上市的目标仍有待观察。维持中性评级及目标价3.6港元我们维持公司净利润预测不变，认为当前股价估值合理，维持中性评级以及目标价3.6港元，相当于8.6xFY20EP/E。