众信旅游(002707)上市定位分析

　　众信旅游上市定位分析

　　众信旅游21日晚间发布首次公开发行A股股票上市公告书，北京众信国际旅行社股份有限公司人民币普通股股票将 2014年1月23日在本所上市。证券简称为“众信旅游”,证券代码为“002707”。公司人民币普通股股份总数为 58,290,000 股，其中首次公开发行的 14,575,000 股票自上市之日起开始上市交易。发行价格23.15元，发行市盈率22.05倍。

　　一、基本面分析

　　公司是出境旅游专业运营商，主要从事出境旅游的批发、零售业务，以及商务会奖旅游业务。公司坚持实施“批发零售一体，线上线下结合”的发展战略，致力于成为国内出境游市场的龙头企业。

　　近年来，我国出境游保持快速增长，2009-2013年出境游人次复合年均增速高达20%；旅行社行业竞争激烈，集中度低，众信排名第四，但按收入规模计，市占率不足1%；《旅游法》的实施将促进旅游行业整体规范性发展，利好优势龙头公司。

　　公司2009-2012年收入年复合增速达40%，毛利率处于可比公司中较高水平。出境游批发业务是公司收入的主要来源，而出境游零售业务毛利率最高。北京大区是公司大本营，公司全部36家门店中有34家位于北京市内，2012年北京门店贡献了全司净利的26%。

　　公司IPO拟发行不超过1700万股，募资不超过1.5亿元，募集资金将用于实体营销网络建设项目、旅游电子商务项目和商务会奖分公司项目，预计三个项目达产后年均可新增净利5000万元以上。

　　2013-12-31

　　2013-09-30

　　2013-06-30

　　2012-12-31

　　2012-09-30

　　每股净资产

　　5.70元

　　0.00元

　　4.60元

　　3.99元

　　0.00元

　　每股收益

　　1.72元

　　0.00元

　　0.61元

　　1.21元

　　0.00元

　　每股现金流

　　1.41元

　　0.00元

　　1.42元

　　1.23元

　　0.00元

　　每股资本公积

　　0.40元

　　0.00元

　　0.40元

　　0.40元

　　0.00元

　　固定资产合计

　　0.06亿元

　　0.00亿元

　　0.06亿元

　　0.05亿元

　　0.00亿元

　　资产总计

　　6.73亿元

　　7.54亿元

　　7.40亿元

　　5.24亿元

　　0.00亿元

　　主营业务收入

　　30.05亿元

　　23.48亿元

　　12.17亿元

　　21.50亿元

　　0.00亿元

　　二、上市首日定位预测

　　中银国际

　　39.75-47.7

　　国泰君安

　　34.4-39.1

　　爱建证券

　　30.48-35.56

　　申银万国

　　30.06-33.4

　　东兴证券

　　32.9-34.1

　　上海证券

　　38.04-46.50

　　国信证券

　　39.53-40.72　　东北证券：国内领先的出境游运营商，行业景气，成长性大

　　国内首批出境游专业运营商，专注细分市场，快速发展：作为A股上市第一家民营体制的旅行社公司，目前公司已发展成为国内领先的出境游运营商，公司主要从事出境游的批发、零售业务以及商务会奖旅游业务，提供一站式全方位旅游服务。

　　行业龙头，核心优势明显：目前，国内领先的出境游批发商主要有众信旅游、凯撒旅游和华远国旅等。相比于中国国旅、中青旅等综合旅游零售商，公司的核心竞争力在于专注细分出境游市场，实施“批发零售一体，线上线下结合”的运营战略，形成“批发、零售、商务会奖业务协同发展”格局，公司借助批发业务快速占领市场，发展零售业务提升自身品牌，获得了超越行业平均水平的增长速度。

　　近年来公司主业呈现快速增长态势：受益于出境旅游需求的日益旺盛，近三年公司的主营收入、净利润的复合增长率在40%左右。2012年公司营收达到21.5亿元，同比增长35%；归属于母公司净利润0.62亿元，同比增长40%。2013年上半年公司营收达到12.17亿元，同比增长45%；归属于母公司净利润0.31亿元，同比增长33%。

　　盈利能力行业领先，费用控制相对较好：受益于细分市场定位精准和民营企业运行效率较高的原因，公司ROE一直保持在30%左右，远高于行业平均水平10%左右。从费用率来看，公司长期保持5%的低费用率，也远低于行业高达20%的费用率。

　　我们预计公司2013年-2015年归属母公司股东的净利润分别为0.86亿元、1.10亿元和1.38亿元，对应摊薄后的EPS为1.48元、1.89元和2.37元，给予2014年20-22倍PE，合理定价区间为37.80元-41.58元。

　　风险提示：旅行社行业竞争激烈、盈利能力低等。

　　安信证券：线上线下稳步推进的长线旅行专家

　　公司是中国出境旅游行业领先的运营商。主营业务包括出境游的批发、零售业务，及商务会奖旅游业务。作为国内首批从事出境游批发业务的旅行社之一，公司目前拥有百余条长线及其他旅游线路，在北京、天津建立36 家实体门店，并在上海、成都、沈阳、哈尔滨和西安设立分公司，成立淘宝网店及网、呼叫中心、B2B 分销平台等营销渠道，形成了“线上线下营销结合”的模式。

　　公司坚持以出境游批发为基础，加强出境游零售业务。由于出境游产品的批发业务针对的是中间代理商，而零售业务针对终端消费者，因此零售业务毛利率较高。在批发业务上占有优势，并以此为基础扩展实体营销网络及电子商务，加强拓展零售业务，构造批零一体化经营格局，丰富公司销售渠道，形成线上线下结合的营销模式。

　　募集资金投资项目将有助于公司拓展销售渠道，进军高毛利率业务。目前公司线上线下营销渠道建设尚不完备，募投项目将进一步整合丰富公司销售渠道，使公司旅游产品直接面向终端消费者。未来三年，公司拟建设共62 家门店，形成以重点城市为中心辐射周边区域市场的业务布局。

　　预计每股定价区间在46.5～54.2 元。我们预测公司2013 年～2015年间全面摊薄后的每股收益分别为1.55 元、1.84 元、2.45 元。相对估值法，给予基于2013 年业绩30-35XPE，上市后，预计公司每股定价区间在46.5～54.2 元；绝对估值法，每股公允价值为34.3 元。综合考虑两种估值方法，，并充分考虑相对PE 估值的普适性，我们认为公司上市之后每股合理定价区间46.5～54.2 元，对应2012 年市盈率30～35 倍。

　　风险提示：市场竞争加剧风险、服务质量风险、汇率风险等